由市值=凈利潤×PE這一公式來看，凈利潤是影響企業估值最直接的一個指標，它甚至于會左右著PE從而對市值產生雙倍的能量。
而對于凈利潤的分析，我認為主要看企業的兩大能力，成長能力和盈利能力，除此之外其他三個財務能力，包括償債能力、營運能力、現金保障能力都將反映在企業成長和盈利能力上面。
(資料圖片)
所以從這個角度來看，我們要尋找高成長、盈利或者這種潛力的企業。
今天要說的這家醫藥企業便屬于A股醫藥行業盈利能力數一數二的賽道，為醫療研發外包企業（簡稱CXO），其中泰格醫藥是國內最大的臨床研究機構。
一、凈利率達到32%，盈利能力高有三個原因
泰格醫藥屬于醫藥研發中游外包機構，所以和下游客戶醫藥生產企業不同，它的毛利率并不是很高，不僅服務價格不能提太高，而且營業成本中還要支付給自家技術人員較高的工資。
截至2022年三季度，泰格醫藥的毛利率、凈利率分別為40.11%、32.78%。
那么為何，醫療研發外包企業在產業鏈上的地位不吃香，凈利率卻能超過30%呢？
原因有三點，一是企業的商業模式好。泰格醫藥是依賴藥物研發賺錢的，而藥物研發的雙十定律“十年研發、十億美元”決定了醫藥研發的迭代速度較慢而且投入較大。所以作為一個外包商，泰格醫藥不需要承擔藥物研發風險，只需要付出一定的人力和場地便可以維持經營。
和醫藥生產企業明顯不同，泰格醫藥的研發費用和銷售費用率極低，從而對費用結構有了較高的控制力。當然，一般to B模式的企業都有銷售費用率低這個特點。
第二點在賽道景氣度支撐下，泰格醫藥的核心競爭力突出，獲得了規模效應。
泰格醫藥為醫藥研發提供臨床試驗相關服務，近幾年國內外醫藥研發浪潮使醫療外包行業面臨了高景氣成長機會，而醫藥研發屬于技術、人才密集型的業務，因此外包企業的核心競爭力在于服務規模和人才規模。
截至目前，泰格醫藥建立了規模龐大、重點城市全覆蓋的臨床研究服務網絡，擁有7429位技術人員，其中800多名研發人員，能夠為客戶提供全面而綜合的服務。
與同行業競爭者相比，泰格醫藥有服務能力又有規模化優勢，從而給企業帶來訂單，并且規模經濟效應不斷增強。
（資料來源于泰格醫藥2021年年報）
第三點是除了本身產品經營盈利能力較高之外，泰格醫藥還利用自身的財富積累進行醫藥產業的投資獲得了較高的投資類收益，包括公允價值變動收益和投資收益。
值得一提的是，泰格醫藥近兩年財務費用率為負也是財富積累的結果。
截至2022年上半年，泰格醫藥資產負債表的“其他非流動金融資產”規模達到了96.78億元，占到了總資產的36.48%，其中包括48億的醫藥基金投資和47億的非上市公司股權投資；
除此之外，“貨幣資金”占比為28.55%，為第二大資產科目。
（數據來源于2022年半年報）
二、凈利率歷史最高超過60%，盈利能力仍有提高潛力？
前面說到，在最近一個報告期，2022年三季度，泰格醫藥凈利率達到32.78%，已經是很高的盈利能力了。但從歷史數據來看，泰格醫藥的凈利率最高達到了60%以上，相對于還有一倍的空間，那么泰格醫藥的盈利能力還能提高嗎？
首先，要看與主營業務無關的，其他非流動金融資產投資情況，這也是泰格醫藥2020年、2021年凈利率超過毛利率的根本原因。
2022年三季度，泰格醫藥對外投資產生的公允價值變動收益以及投資收益相較往年大幅減少，但其他非流動金融資產投資規模仍在增加。
所以，我們需要承認這份收益的不穩定性，但另一方面我認為這份收益增長仍然是有潛力的，姑且不說那47億的非上市公司股權投資，從醫藥基金2022年的投資狀況來看，泰格醫藥48億的醫藥基金投資估計也經歷了不小的回撤。
其次，除了依賴投資收益外，產品經營盈利能力改善才是影響企業估值的核心因素，但2022年三季度，泰格醫藥也面臨著毛利率的下滑，相比于2021年同期減少了6.66個百分點，且相比于2021年全年減少了3.44個百分點，毛利率的下滑直接導致著凈利率的減少。
關于毛利率的下滑，我們可以追溯至2021年四季度，毛利率下降到了近幾年的低點。
通過對泰格醫藥2021年、2022年上半年產品銷售情況和營業成本結構的了解，我們可以初步得出毛利率下滑的原因：臨床試驗技術服務的毛利率下滑是主要原因，其中營業成本中臨床試驗費、直接人工費均有不同程度的上漲，超過了營業收入的增長。
關于臨床試驗技術服務毛利率的下滑，泰格醫藥曾在2021年給出過一個原因，表示企業承接的若干新冠肺炎相關試驗在內的多區域臨床試驗，由于在當地暫時沒有分支機構，不得不將部分服務內容分包至當地第三方合同研究機構，從而導致了毛利率的下滑。
（資料來源于2021年年報）
由此可知，泰格醫藥2022年毛利率的下滑和新冠肺炎相關試驗開展有關。
因此，我們認為如果沒有新冠肺炎的試驗訂單，泰格醫藥的毛利率仍然有可能恢復，但這又產生了一個比較現實的問題，沒有了新冠肺炎試驗訂單，企業的營業收入、凈利潤增長會是什么樣的呢？
截至2022年上半年，泰格醫藥的兩大業務臨床試驗技術服務收入、臨床試驗相關服務及實驗室服務收入分別達到了21.71億元、13.81億元，其中前者因新冠肺炎訂單收入增長明顯，那么如果未來技術服務收入的規模和增長將恢復至疫情前的水平，勢必會對泰格醫藥經營產生不利的影響。
但慶幸的是，臨床試驗相關服務及實驗室服務業務仍然維持著快速增長趨勢，近兩年新冠肺炎甚至還對其其他業務增長產生了不利影響。
（數據來源于2022年半年報）
三、總結一下
總的來看，我認為對于泰格醫藥來說，雖然它的其他非流動金融資產投資對凈利率產生了較大的影響，但從此投資和企業主營業務經營層面來看，我認為企業的盈利能力還是有可能提高的。
但在研究的過程中，我卻發現了關于企業增長的問題，后期可能會對其帶來一定挑戰，當然，這個增長問題可能已經反映在了企業估值上面，畢竟泰格醫藥仍然屬于成長企業。