導讀：的確，除了國際復材那在創業板中可謂“一覽眾山小”的基本面，再加上國資控股的背景，其此次IPO想要被否決比許多企業成功上市都難。不過，即便國際復材IPO過審成功基本算是無懸念，但其此次IPO依然存在待解之疑與合規性瑕疵。
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作者：陳渝川@北京
(資料圖片僅供參考)
編輯：翟 睿@北京
九年前，因業績虧損而慘遭上市公司無情剝離拋棄的“不良資產”，在經過數年的蟄伏后，以一派王者之姿霸氣歸來，并正式叩響A股資本市場的大門。
這家上演著現實版“當年的我你愛理不理,現在的我你高攀不起”的企業，便是重慶國際復合材料股份有限公司（下稱“國際復材”）。
2022年9月21日，深交所創業板上市委員會定于該日召開2022年第67上市委審議會議，該次會議的主要議題便是對兩家擬IPO企業的上市申請進行審核與表決，而當日與會的首家受審者，正是國際復材。
公開資料顯示，國際復材為一家致力于玻璃纖維及其制品研發、生產、銷售的高新技術企業。
玻璃纖維為一種以白泡石、葉蠟石、高嶺土、石英砂、石灰石等天然無機非金屬礦石為原料，按一定的配方經高溫熔制、拉絲、烘干及后加工等工藝加工而成的高性能無機纖維。
此次IPO，國際復材計劃發行不超過10億股以募集24.8億資金投向“年產15萬噸ECT玻璃纖維智能制造生產線”、“F10B 年產15萬噸高性能玻纖生產線冷修技改”、“高性能電子級玻璃纖維產品改造升級技術改”等三大項目及補充流動資金。
國際復材此番IPO，之所以備受外界關注，除了其背靠云南國資隸屬于知名的云天化集團的國有控股身份外，和那動輒二十余億規模的融資計劃外，更有可謂是近年來創業板擬IPO企業中最牛的業績表現傍身。
在以成長性為重要定位標志的創業板中，高成長性創新創業企業是不缺的，但具有如國際復材這般耀眼的“基本面”表現，在注冊制實施以來的創業板中，仍屬罕見。
據國際復材公布的有關財務數據顯示，在2019年至2021年的三年IPO報告期內，國際復材不僅在最近一個財務年即2021年中將其扣非凈利潤推高至10億規模以上，更創造了三年內扣非凈利潤復合增長率高達270%的紀錄。
顯然，無論是國際復材那已然超過10億的凈利潤還是以數倍之速持續增長的盈利能力，在扣非凈利潤破億便可成為闖關IPO重要依仗的創業板中，已然是王者的存在。
不過，正如上述所言，誰能想到，如今創下近年注冊制創業板“基本面”之最的國際復材，在多年前也是上市公司的“棄子”一枚。
實際上，如今的國際復材主要資產來自于上市公司云天化股份。
2012年和2013年，云天化股份旗下三家從事玻纖業務的子公司接連出現了較大程度的虧損，為了“提振上市公司業績、保護中小股東權利”，于是云天化決定將上述虧損資產向大股東云天化集團剝離。
也就是這三家被云天化“拋棄”的三家虧損公司，在經過資產重組后，便成為了如今的國際復材。
如今的國際復材早已不是昔日受盡嫌棄的吳下阿蒙，在云天化股份向大股東剝離玻纖業務組成國際復材后不久，國際復材便慢慢走出了扭虧為盈的發展勢頭，短短三、四年時間，至2018年時，其扣非凈利潤便已經達到了近兩億元的規模。
雖然國際復材在2019年時，業績出現了大幅下滑，當年僅錄得7882.12萬元的扣非凈利潤，但好在在接下來的幾年中，國際復材一鼓作氣，不僅在次年便收復利潤的“失地”，并繼續保持著驚人的高增長，在短短三年時間里，就完成了利潤從千萬級別到十億規模的超級跨越式增長。
“就國際復材的盈利能力和成長性來看，如此亮眼的業績的確有著‘一白遮百丑’的作用，其通過即將到來的IPO審核的可能性極大。”9月20日，來自于北京一家中字頭券商的資深投行人士告訴叩叩財訊，在創業板開板十余年來，扣非凈利潤超過十億，且盈利能力具有高成長性的擬上市企業，還未有被否決的先例。
的確，除了國際復材那在創業板中可謂“一覽眾山小”的基本面，再加上國資控股的背景，其此次IPO想要被否決比許多企業成功上市都難。
不過，即便國際復材IPO過審成功基本算是無懸念，但其此次IPO依然存在待解之疑與合規性瑕疵。
作為一家由云天化集團絕對控股的企業，國際復材大股東在報告期初期存有多起對其資金占用的情形，而就國際復材本身，其即便在IPO的報告期內，也還有多起巨額違規轉貸行為的持續發生。
而無論是大股東的占款行為，還是國際復材借助關聯公司進行的轉貸，都在一定程度上質問著擬IPO企業的財務內控合規性。
同樣，作為云天化集團眾多的下屬控股子公司一員，國際復材與其他關聯公司之間的同業競爭問題，也是其此次IPO不得不面對質疑。
縱然在2021年底，國際復材回復監管層問詢時否認存在同業競爭的可能，但據叩叩財訊獲悉，在2022年3月之后，國際復材與關聯企業簽署的一系列合作條約，又似乎正在將同業競爭的隱患深埋。
國際復材旗下還有一家對其頗為重要且“有故事”的子公司——宏發新材，在新三板掛牌多年的宏發新材，無論是外部競爭還是內部股東關系，皆可大書特書一番，在過去的2021年，業績經歷大幅波動的宏發新材，隨著國際復材IPO的推進，其之后的定位又將作何安排，這也是國際復材此次IPO需要考慮且備受關注的問題之一。
此外，國際復材IPO還是可能給開源證券帶來在注冊制下除新三板業務外保薦業務零的突破。
在新三板業務大放異彩并被稱為“新三板一哥”的開源證券，在主板、創業板和科創板保薦業務中卻多年來少有突破，尤其是自2019年注冊制實施以來，至今已三年多時間過去了，開源證券在創業板和科創板中至今無成功保薦的案例。不出意外的話，國際復材IPO將成為這家“新三板”保薦王者在創業板中“開疆拓土”的破冰之作。
1）內控瑕疵與同業競爭之疑
國際復材在近三年中優異的盈利能力和成長性自不必贅述。
不說那近三年中那高達2.7倍的扣非凈利潤復合增長率，也不說2022年上半年即使在高基數下依然保持著同比近50%高增長的凈利潤，單單是其IPO最近一個完整財務年的扣非凈利潤那超過10億的規模，便足以讓國際復材秒殺眾多同期的擬創業板上市企業的基本面。
高利潤和業績的高增長，固然可以成為其IPO的重要籌碼，還能讓諸多企業治理問題與質疑被弱化關注，但這些“缺陷”帶來的隱患，也許并不能對其IPO的結果造成重大影響，不過，如果國際復材一旦成功上市，由此而來的潛在風險也是值得警惕的。
云天化集團為國際復材實際控制人兼第一大股東。
持股信息顯示，截至目前，云天化集團共持有國際復材22.6億股，占其目前總股本的73.69%。
擁有對國際復材絕對控股權的云天化集團，亦在其中擁有“一股獨大”的權力。
和過往多期被“一股獨大”控股的上市公司類似，在此前，云天化集團通過多種方式對國際復材形成過資金占用，其中在報告期初期的2018年中，云天化集團還對國際復材構成了數億資金的大股東占款。
國際復材承認，在2018 年度，其存在將銀行承兌匯票背書給控股股東云天化集團，并由其進行票據質押融資后轉回公司的情況。
但通過上述承兌匯票融資的款項在云天化集團收到款項后，并未第一時間立即轉賬給國際復材，其中存在著資金占用的情況。
數據顯示，在2018 年初，國際復材通過上述方式已背書且尚未收到云天化集團的相關款項的票據余額便達8549.25 萬元，在2018 年度中，由公司背書的票據金額為 6130.73 萬元。也就是說，在2018 年公司，云天化集團涉嫌通過票據背書占款國際復材轉回款項金額便達 14679.98 萬元。
同在2018年度內，云天化集團還以借款的方式占用國際復材資金1.3億元。
不過，國際復材表示，在2018年底，云天化集團便已經將上述大股東占款全部結清。
或許，為了順利推進IPO，大股東云天化集團可以選擇及時歸還占款，那么對于一家大股東具有絕對權利的企業，如何在國際復材上市后對大股東的有關權利進行合規的約束和管理，在有報告期內違規前科的前提下，國際復材需要做出讓人信服的安排。
不僅大股東的巨額占款反映出了國際復材財務的合規性，國際復材自身在報告期內還在持續進行的違規轉貸行為，也同樣在質疑著其IPO報告期內內控的有效性。
公開數據顯示，國際復材在2018 年和2019 年，通過協助關聯公司周轉貸款的金額分別為 290661.67 萬元和6000.00 萬元；2018 年至2020 年，其通過關聯公司轉貸的金額分別為 125380.47 萬元、144539.58 萬元和 10000.00 萬元。
有關國際復材管理內控的缺失，2019年11月，由云南省紀委公布的一份文件也可作為側證。
根據云南省紀檢委監察委官網2019年11月公布的《違反中央八項規定精神“自我揭短、自曝家丑”之九 云天化集團及下屬企業違規發放津貼、 違規購買酒、茶等違反中央八項規定精神問題》顯示，國際復材2016年至2018年購買酒、茶、禮品等共計122.26萬元，其中酒26.21萬元，茶葉、禮品等96.05萬元。此外，公司發生機票費2,508.39萬元，其中無機票報銷104.44萬元。
如果說大股東占款問題和違規轉貸等事實，雖在IPO報告期內持續發生，但2021年后國際復材便已將上述問題進行了合規清理，未來是否會存在不規范的隱患，目前還尚難有定論。但其有關同業競爭的質疑，卻在目前似乎已經開始苗頭暗長了。
大股東云天化集團旗下控股子公司眾多，在主營業務經營范圍中，與國際復材具有類似業務包括玻璃纖維及制品銷售、復合材料的生產銷售等的公司便有云南云天化農資連鎖有限公司、黑龍江世紀云天化農業科技有限公司、重慶云天化瀚恩新材料開發有限公司（下稱“瀚恩新材”）等7家之多。
“雖然上述公司的經營范圍含玻璃纖維及制品銷售或復合材料的生產銷售，但其未實際經營具體業務，與公司不存在同業競爭的情況”，對于如此多子公司皆有玻璃纖維的業務經營資質是否構成同業競爭之疑，國際復材在向深交所回復的有關問詢函中解釋道。
上述企業“未實際經營具體業務”的回復是國際復材在2021年底向監管層遞交的。
但據叩叩財訊獲悉，就在之后幾個月的2022年3月，瀚恩新材便與國際復材子公司簽訂了一系列的合作協議，并借此正式介入玻璃纖維材料的研制與生產。
據云天化集團官網目前依然在線的一篇發表于2022年8月8日的名為《重慶億煊與瀚恩新材戰略合作成果落地新產品獲訂單》的文章稱，“重慶億煊與瀚恩新材的新產品開發戰略合作進一步深化落地，雙方聯合開發的玻纖濾料新產品ES800JW通過實驗室測試評估，獲得市場客戶的應用認證形成銷售訂單”。
重慶億煊全名為重慶億煊新材料科技有限公司，為國際復材的一級全資控股子公司。
在上述文章中，還稱“自今3月簽訂新產品開發戰略合作協議以來，重慶億煊與瀚恩新材迅速成立了聯合開發項目組，項目組自我加壓，嚴控進度”。
而為全面總結研發成果的轉化經驗，推進后續合作項目深入交流，2022年7月6日，重慶億煊與瀚恩新材組織了一場成果轉化交流會。
交流會上，瀚恩新材總經理胡明源談到，在合作中雙方互相配合，給予彼此極大信任，最終完成了新產品的開發，并稱，在未來，希望同重慶億煊繼續保持良好的交流合作，做好具體項目對接，把雙方達成的共識轉變為行動和執行力，盡快推動項目落地。
而重慶億煊總經理徐邦棋在交流會現場表示，這次ES800JW玻纖濾料新產品能夠在較短時間內實現成果轉化并推向市場，充分說明瀚恩新材在新材料研發方面的領先優勢，也為重慶億煊獲得濾料行業處于頭部地位的英國客戶認可奠定了堅實基礎，希望雙方能進一步加深合作，特別是在玻纖濾料產品的耐酸性能、阻燃性能、耐折性能方面再下功夫，推動其品質提升再上新臺階。
那么問題來了，重慶億煊與瀚恩新材的上述有關玻璃纖維業務的合作，是否與瀚恩新材“未實際經營具體業務”的表述相悖？是否意味著同業競爭的開啟？瀚恩新材此后在玻纖行業中的研究或經營計劃又是如何規劃的？
在此次合作中，瀚恩新材主要扮演的角色是什么？如果僅僅是作為技術的提供方和輔助方，如果真如重慶億煊總經理徐邦棋所言“瀚恩新材在新材料研發方面的領先優勢，也為重慶億煊獲得濾料行業處于頭部地位的英國客戶認可奠定了堅實基礎”。那么是否意味著國際復材在主要業務的重要技術上對關聯公司存在著重大依賴？
此外，重慶億煊與瀚恩新材二者的合作中，涉及到的相關核心技術等知識產權問題的歸屬又是做何約定的？
這上述的種種問題，都尚待國際復材給出合理的解釋。
2）“有故事”的“風險”子公司和開源證券的“零”突破
隨著國際復材此番IPO實質性進展的推進，其另一家子公司的未來安排也不得不引人關注。
這家名為宏發新材的企業應是國際復材多家控股子公司中最特別的存在。
說其特別，不僅僅是其新三板掛牌企業的身份，也不僅僅和其在最近兩年中業績大幅波動從而給國際復材帶來的風險有關，更在于這是一家本身很“有故事”的子公司。
宏發新材最為知名的過往，便是在2017年以一封舉報信公開成功狙擊一家同行業公司IPO的偉跡。
2017年11月，已經通過IPO重重審核關卡并獲得發行批文的天常股份IPO突然在詢價前夜被監管層暫緩發行叫停上市。
這一異常之舉的背后便是來自于宏發新材在此緊要的敏感關口對天常股份的輪番舉報。
斯時，宏發新材接連向監管層和媒體發出多份公開舉報信，稱天常股份毛利率異常、產能利用率和凈利潤數據存矛盾等等。
宏發新材的此舉一時間引得外界一片嘩然。
也就是在宏發新材的舉報下，天常股份IPO這一暫緩便是5年過去了依然未有再啟動的跡象，當年的IPO發行批文如今也早已失效。
有消息稱，宏發新材之所以不顧同行之誼拉下臉皮公然公開舉報天常股份，當年便有內部人士稱是因為“宏發新材大股東為重慶國際復合材料有限公司，而宏發新材本擬獨立上市，但是因為如果天常股份上市成功，將導致重慶國際支持宏發新材獨立上市的態度發生了動搖，故后者不得不背水一戰”。
如果真如上述內部人士所稱，宏發新材多年來一直尋求獨立上市，如今如果其母公司國際復材推進IPO進展順利，宏發新材此后又將作何安排，是否依然存在分拆上市的可能？
不過，宏發新材的基本面或許讓其獨立上市的夢想短期內難以完成。
公開數據顯示，2021 年，宏發新材遭遇到行業景氣度的影響，凈利潤出現了劇烈波動，較上年下降達72.95%。
宏發新材的業績波動帶給國際復材的影響，也被深交所重點關注，在前期IPO問詢中，監管層則專門要求國際復材就宏發新材業績出現的下滑所帶來的的影響進行專項分析說明和風險提示。
近年最牛的“成長性”企業+云南國資控股，國際復材IPO縱然存有這樣那樣的瑕疵，在這樣的背景加持下，似乎都變成了“瑕不掩瑜”的存在，對其此次IPO審核來說，被否決的幾率也可謂微乎其微。
國際復材IPO一旦成功，這也很大可能將成為開源證券保薦業務的一個新的開端。
開源證券，又一家位列國內“腰部”券商，在此前同類型的湘財證券、華金證券紛紛完成了其在注冊制下創業板保薦項目零過會率的突破后，開源證券也即將迎來這一值得記錄的時刻。
據證券業協會公布的數據顯示， 截至2021年底，開源證券以總資產、凈資產、凈資本規模在百家國內券商中分別位于行業第 56位、43 位及 42位；營業收入排名第 47位，利潤總額排名第 64 位。
開源證券更加被市場所熟知的，是其在新三板業務上的“重兵布局”。
據叩叩財訊粗略統計，2019年年初至今的三年多時間內，開源證券在新三板中推薦掛牌家數多達123家，股份總數達33.19億股，排名行業首位；截至2022年7月，開源證券同樣以112家做市公司家數排列新三板做市商業務第一名。
此外，開源證券還在股轉系統2022年1月公布的券商證券公司執業質量公示中獲得了行業第一的評價結果。
相較于在新三板中的春風得意，與之相反的則是在同樣施行注冊制的創業板、科創板中，開源證券的保薦戰績便可謂慘不忍睹。
科創板縱然已經開板三年有余，但開源證券直到2022年6月才有首單保薦項目——山東中創軟件商用中間件股份有限公司向上交所遞交上市申請并獲得受理，目前還處在最初的問詢環節，不過，這一項目，開源證券也并非唯一保薦機構，而是聯席民生證券一起護航。
在創業板中，包括國際復材在內，截至目前，曾有4家由開源證券擔任保薦機構的企業先后沖擊上市，但遺憾的是，其余三家都最終以撤回材料的方式主動終止了IPO，唯獨僅存的便是國際復材這一例獨苗。
巧合的是，在兩年前的2020年9月23日，由開源證券保薦的深圳市泛海三江電子股份有限公司也曾成功地通過了在當日召開的創業板上市委會議的審核，這也是開源證券保薦首單通過創業板上市委審核的項目，但遺憾的是，在2021年8月，三江電子在提交證監會注冊多日未果后，也以主動撤會材料的形式終止上市。
兩年輪回之后，國際復材IPO能否幫助開源證券最終完成創業板注冊制下保薦業務零的突破？拭目以待。
（完）