地產商的“大腿”科志股份還能抱多久？
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作者 | 于婞
編輯丨武麗娟
來源 | 野馬財經
“人防工程”是我國房地產開發(fā)過程中必不可少的一個項目，也是評估房地產項目質量和安全性的重要指標之一。
這些工程通常是地下建筑物，包括地下防空洞、地下避難所、地下車庫等，此外，疏散通道、防照明和通風系統(tǒng)、防煙排煙系統(tǒng)等也都是人防工程在地產行業(yè)的具體應用。
近年來，隨著調控砝碼不斷加大，房地產市場逐漸降溫。作為上游供應商，在整個地產行業(yè)呈現(xiàn)下行態(tài)勢的背景下，人防工程設備制造企業(yè)科志股份業(yè)績卻逆勢上漲，并在2022年中旬向北交所遞交了《招股書》。
更值得一提的是，科志股份非但沒有受到地產行業(yè)不景氣的影響，還因為業(yè)績增長太快而收到了監(jiān)管部門的問詢。
近日，科志股份回復了第三輪問詢，“一枝獨秀”的背后，公司還有哪些“隱疾”？
萬科供應商
因業(yè)績增長太快被問詢？
科志股份的主營業(yè)務是人防工程防護設備、防化設備及其配套設備等專用設備的研發(fā)、生產和銷售，作為國內為數(shù)不多的具有防護、防化兩項專項資質的生產廠家之一，公司的防護業(yè)務四川省內市場占有率、防化業(yè)務全國排名均居前列。
地鐵建設集團、房地產開發(fā)商、建筑承包商、人防企業(yè)及防化設備貿易商、政府及企事業(yè)單位等都是科志股份的主要客戶。
其中房地產開發(fā)商在科志股份的客戶中占比4成左右，是公司重要的收入來源。2019-2021年（下稱“報告期”），保利、萬科、雅居樂等都曾出現(xiàn)在其前五大客戶名單中。2021年，龍湖、萬科分列科志股份第二、第四大客戶，銷售占比4.27%和3.27%。
不過其地產客戶并不十分穩(wěn)定，如雅居樂在2020年是科志股份的第四大客戶，貢獻了公司5.05%的收入，但2021年，雅居樂卻未進入前十大客戶名單之列。
來源：科志股份《招股書》
科志股份解釋，對客戶的銷售規(guī)模與客戶的業(yè)務規(guī)模及需求相匹配。這不難理解，但令人疑惑的是，在房地產發(fā)展下行期，科志股份的業(yè)績非但沒受影響，反而實現(xiàn)了高速增長。
《招股書》顯示，報告期內公司營業(yè)收入分別為1.36億元、2.67億元、3.62億元，2020和2021年的收入增長率分別96.3%、35.76%。
同期，四川地區(qū)的固定資產投資增速11.13%、房地產開發(fā)增速5%-9%。而同期同行業(yè)可比公司上海眾幸的收入增速為20%左右。
科志股份回應，公司大額防化訂單取得時間集中在2020年及以后，一方面由于國內房地產開發(fā)在2017年至2019年期間的快速增長，使得2020年開始在建筑施工后期才進行修筑和安裝的通風工程核心設備需求快速增長；另一方面由于公司持續(xù)工藝改進，生產效率提升使得公司有更多設備投入市場。
科志股份還表示，在房地產調控政策的大背景下，大部分客戶仍然能夠正常經營，少部分客 戶的項目出現(xiàn)進度滯后或停工。目前部分滯后或停工項目已經由其他資方進場推進或由當?shù)卣槿胪七M，另一部分項目正在積極推進盤活資產?？傮w來講，房地產調控政策對公司的經營影響有限。
另外，科志股份認為在“保交樓、保民生、保穩(wěn)定”的房地產調控大背景下，四川地區(qū)房地產開發(fā)的穩(wěn)定發(fā)展和軌道交通的持續(xù)投資是公司未來經營業(yè)績繼續(xù)增長的可持續(xù)性保證。
研發(fā)投入占比不足1%
產品毛利率卻高于同行？
科志股份不僅業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)越，其在低研發(fā)投入的情況下，毛利率還比同行高出一截。
監(jiān)管部門在問詢中提到，報告期內，科志股份防護設備銷售毛利率從51.41%增長至60.37%，顯著高于可比公司平均水平(30%-40%左右)。
但同期，科志股份的研發(fā)費用分別只有81.85萬元、128.36萬元、158.73萬元，研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例分別為0.6%、0.48%、0.44%，顯著低于可比公司上海眾幸研發(fā)投入水平(5%左右)。這是否合理？
科志股份認為，影響毛利率的主要因素為銷售價格。防護設備訂單主要通過招投標方式取得，更多由客戶結合市場供需關系、供應商報價等因素決定，因此防護設備毛利率較高主要為客戶驅動。
此外上海眾幸、華西人防在軌道交通領域的收入占比更大，而科志股份更多在民用建筑領域，尤其是房地產市場的收入占比較高。
房地產開發(fā)商主要采用負債經營的高周轉模式，對于單個建設項目而言，防護設備的成本金額較小但能直接影響房地產項目交付周期(防護設備未能驗收通過則無法進行竣工驗收)，進而影響資金回籠，從而直接影響房地產客戶的經營效益。
因此，科志股份的很多地產商客戶對價格敏感度相對較低，尤其在市場需求旺盛時，科志股份在銷售價格有較大的議價空間。
而報告期內公司完工交付的訂單大多在2018年至2020年之前簽訂，期間內成都市的房地產市場需求旺盛，相應的銷售價格呈現(xiàn)上漲趨勢。
也就是說，科志股份依靠低研發(fā)投入獲得的高毛利率，在一定程度上是吃到了地產行業(yè)發(fā)展紅利的，然而在如今的房地產市場行情之下，科志股份的客戶優(yōu)勢還能延續(xù)多久，需要打一個問號。
職業(yè)投資人程宇認為，研發(fā)費用率不及同行會影響公司長遠發(fā)展。另有行業(yè)人士指出，研發(fā)費用率低可能會使得IPO公司在面對技術變革和市場波動時難以應對，因此，公司應該注重長期規(guī)劃和戰(zhàn)略布局，增加研發(fā)投入并加強技術創(chuàng)新和市場敏銳度。
“賭期”將至？
如今科志股份迫切地想要登陸A股市場，一方面是要在業(yè)績高速發(fā)展時乘勝追擊，再為自己上一把資本的安全鎖，另一方面，早年融資時簽署的對賭和退出回購協(xié)議，也成了如今公司IPO的巨大壓力。
科志股份是一個家族企業(yè)，實際控制人為張社林、張文甫父子。張社林直接持有公司93.23%股份，其父親張文甫直接持有公司0.09%股份，兩人合計持有公司總股本的93.32%。
公司在2017年開啟資本運作，在新三板掛牌。2021年，公司又通過定向增發(fā)引入了華西銀峰投資有限責任公司、成都經開創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)股權投資基金合伙企業(yè)、深圳市進化資本基金管理有限公司、余能等8名外部股東，融資4825萬元。
值得注意的是，此次增資，科志股份還與股東簽訂了對賭協(xié)議，協(xié)議約定，如果科志股份未能在2023年12月31日之前在A股完成首次公開發(fā)行，上述8名股東有權要求科志股份實控人張社林回購其認購的科志股份全部股份。至于是否有業(yè)績方面的對賭，科志股份并未在《招股書》中提及。
香頌資本董事沈萌表示，在投資前景不確定的階段，設置對賭條款已經是目前國內的普遍現(xiàn)象，這是投資者對自己的一種保護。往往投資階段的對賭條款都是以一個明確的結果為目標，比如成功IPO。而業(yè)績對賭是在達成IPO的前提下滿足投資者的回報要求，必須在IPO前取消。
如今科志股份還有9個月的時間，是否能順利敲開資本市場的大門？歡迎評論區(qū)留言討論。