隨著港股中報業(yè)績發(fā)布進入高峰期，今年下半年的投資邏輯和方向也更加明確。在此業(yè)績披露節(jié)點，既是考驗投資者對公司未來預期判斷的關鍵時點，也是選擇下半年投資標的的好時機。中報發(fā)布后，雖然很多業(yè)績暴增的企業(yè)吸引了市場大部分注意力，但在預期兌現(xiàn)后，由于預期差消失，后續(xù)走勢依舊難以預測。
與此相反，雖然部分企業(yè)短期業(yè)績承壓，但后續(xù)的成長潛力較強，由于短期承壓的業(yè)績，市場關注較少，因此存在巨大的預期差。而這些存在“預期差”的企業(yè)，往往才是接下來的選擇方向。
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戰(zhàn)略性虧損為中長期成長蓄勢，對標奈飛靜待價值釋放
8月20日，中國儒意發(fā)布公告顯示，預期該公司今年上半年錄得之未經(jīng)審計凈虧損約2.59億元至2.69億元（人民幣，下同），而去年同期為凈利潤約1.47億元，業(yè)績下滑主要是由于公司各板塊積極布局下半年及明年業(yè)務發(fā)展所產生的固定成本支出。
從中國儒意近年財報來看，2018年至2022年分別實現(xiàn)凈利潤1.3億元、9207萬元、1202萬元、11.7億元、7.9億元；營收分別為5億元、3.4億元、2.3億元、23.2億元、13.22億元。即便在疫情最嚴重的2022年，公司依然能實現(xiàn)盈利。因此，此番儒意的虧損，其實有了一層為“成長性”蓄勢的意味，屬于有規(guī)劃的“戰(zhàn)略性虧損”。
自全面布局流媒體以來，儒意對標的始終是全球流媒體行業(yè)的霸主Netflix奈飛，無論是從線上流媒體平臺到優(yōu)質內容制作，還是大力發(fā)展影游聯(lián)動，增強IP變現(xiàn)能力，二者之間都有著諸多的相似性。
特別是展望流媒體平臺下一階段的關鍵競爭點，在互聯(lián)網(wǎng)流量見頂大背景下，競爭態(tài)勢已經(jīng)從以量取勝轉向精耕細作的優(yōu)質內容比拼，即內容為王。因此，儒意在一方面持續(xù)推出多款影視劇作品，豐富影視作品儲備；另一方面加大力度布局版權，開始持續(xù)大量引進優(yōu)質電影和頭部新劇。
業(yè)務布局即將步入收獲期，中長期投資價值有何看點？
透過中國儒意近年財報，可以看到中國儒意近年來大投入大動作不斷，在流媒體、影視制作、影游聯(lián)動等業(yè)務實現(xiàn)內在質地的長線突破。從公司的商業(yè)模式和基本面來看，其具有穩(wěn)健的成長屬性。隨著業(yè)務逐漸落地，相關布局即將步入收獲期。
正如在近期發(fā)布這份盈警公告中，雖然業(yè)績有所承壓，但中國儒意顯然對未來發(fā)展，表達了充分的信心，預計下半年及明年將推出多款影視劇作品，為集團帶來可觀收入規(guī)模和利潤貢獻，同時下半年游戲板塊收入和利潤將會有大幅增長。
那么，回到大家最關心的問題，中國儒意的當前估值和后續(xù)行情會怎么發(fā)展呢？我們嘗試著來分析一下其投資價值。
1.中國儒意中長期收入分析
1）影視內容制作業(yè)務
2021年儒意靠《你好，李煥英》（票房54.13億）、《送你一朵小紅花》（票房14.32億）等實現(xiàn)了12.96億元的內容制作收入。
今年，儒意主投了《熱烈》、《保你平安》（票房7.0億）和《交換人生》（票房3.93億），跟投了《消失的她》（當前票房35億），另外還出品了《情滿九道灣》《我的人間煙火》等熱門電視劇。目前《熱烈》票房已經(jīng)突破8.5億，影片仍在持續(xù)熱播中。
目前暑期檔正在熱映的院線影片《熱烈》、《消失的她》，及熱播的電視劇《我的人間煙火》，業(yè)績歸屬均在今年下半年，因此2023全年或有可觀利潤回報。因此，疊加今年播出的一系列影視作品，儒意內容制作營收將十分可觀。在影視行業(yè)全面復蘇背景下，2023營收有望追平2021年12.96億，預估為13億。2024－2025年，考慮到間接持股萬達電影形成業(yè)務協(xié)同效應進一步凸現(xiàn)，預估營收在18億和22億。
此外，儒意影業(yè)待播影劇還有戰(zhàn)爭史詩大片《援軍明日到達》、長篇劇集《大唐狄公案》，以及古裝武俠劇集《英雄志》和由王一博、李沁主演的民國劇《長風破浪》等影視作品。游戲是今年業(yè)績增長亮點。鑒于在公告中，公司預計2023下半年游戲板塊收入和利潤將會有大幅增長。2）流媒體業(yè)務隨著儒意影業(yè)和騰訊視頻向流媒體業(yè)務提供更多優(yōu)質資源，付費會員數(shù)和會員費進一步提升空間較大，都有望令整體收入穩(wěn)步增長，按照2022年21%的增速，2023年－2025年每年增長保守估計為10%左右，預計2023－2025年流媒體將收入12億、13億和15億。3）游戲業(yè)務
一是公司為六月以來上線的三款游戲提供了發(fā)行和營銷支持，同時也會為即將上線的多款游戲，題材包括RPG手游、二次元卡牌手游等提供發(fā)行和營銷支持； 且公司將大力發(fā)展SLG 游戲業(yè)務 ，代理發(fā)行的三國題材SLG游戲已經(jīng)獲得版號；并將陸續(xù)推出知名IP經(jīng)典MMO手游和SLG類型手游等多款游戲。二是公司去年已經(jīng)推出的兩款經(jīng)典游戲《亂世逐鹿》、《傳奇天下》，經(jīng)過一段時間運營，目前已經(jīng)進入佳境。
考慮到今年與騰訊在游戲領域合作加深，有騰訊的全方位支持和新游上線等影響，預計2023年該業(yè)務有望收入6億，2024和2025年預計在10億和15億。綜上所述，儒意2023－2025年預計營收31億、41億和52億，按照35%的凈利率（2022年凈利率為59.7%）來算，考慮到2023上半年投入較大導致凈虧損，因此2023－2025全年凈利潤分別將達到6億、14.35億和18.2億。
2、通過選取港股、美股和A股中的可比公司，儒意從市盈率PE和市凈率PB的角度來看，其當前估值都處于中游偏低的位置。若參考可比公司34的PE中位值，給予儒意34倍的PE估值。
3、按當前匯率為1人民幣≈1.08港元，那么2025年預計對應市值將達到668億港元，目標價6.2港元/股。對應當前市值，還有240%的成長空間。
寫在最后：“預期差”蘊含機會，中國儒意或迎來投資良機
資本真正關注的價值點是什么？歸納起來，大體為賽道、基本面和長期價值。
從賽道來看，中國儒意身處流媒體行業(yè)，對標奈飛的萬億市值仍有較大的成長空間。同時隨著儒意間接持股萬達電影，儒意的影視王國已經(jīng)初現(xiàn)雛形，打造出集制片、發(fā)行、播映一體化的全產業(yè)鏈的獨特商業(yè)模式，存在業(yè)務協(xié)同巨大潛力。基本面上，中國儒意業(yè)務增長穩(wěn)健，在疫情最嚴重的2022年仍能保持盈利，ROA和ROE領先國內不少影視公司。
進入8月以來，中國儒意股票持續(xù)下行，目前估值處于歷史底部。筆者認為，公司股價和業(yè)績存在巨大“預期差”，造就了當下公司短暫的黃金底。相信在短期業(yè)績陣痛出清后，市場預期或將和公司長期價值將不斷貼近，以此帶來估值修復的機會，值得長期關注。