文：權衡財經研究員 李力
編：許輝
悍高集團股份有限公司（簡稱：悍高集團）擬在深交所主板上市，保薦機構為國泰君安證券。公司本次向社會公眾首次公開發行不超過4,001萬股人民幣普通股，占發行后總股本的比例不低于10%，擬使用募集資金4.2億元用于悍高智慧家居五金自動化制造基地、悍高集團研發中心建設項目和悍高集團信息化建設項目。
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悍高集團系兄妹持股近9成，與機構形成IPO相關的對賭協議；凈利潤增幅超營收增幅，毛利率背離同行，超同行七個點；經銷商數量增長，單個經銷額腰斬，電商退貨單期近千萬；銷售費用率超同行均值，報告期銷售費用近4億；重銷售輕研發，致多起專利訴訟加身。
兄妹合計持股近9成，與機構形成IPO相關的對賭協議
2004年9月1日歐漢章、歐錦鋒共同設立凱高五金，注冊資本為人民幣50萬元，其中，歐漢章以貨幣形式出資25萬元，占公司注冊資本的50%；歐錦鋒以貨幣形式出資25萬元，占公司注冊資本50%。2011年2月25日，凱高五金將公司名稱變更為佛山市順德區悍高五金制品有限公司。2012年4月1日，歐漢章將所持有的悍高有限10.00%股權以50.00萬元價格轉讓給歐錦鋒，歐漢章系歐錦鋒之父。2020年9月，悍高有限整體變更為股份公司。
截至招股說明書簽署之日，悍高管理持有公司25,851.24萬股股份，占公司股本總額的71.81%，為公司的控股股東。公司實際控制人歐錦鋒和歐錦麗兄妹直接和間接持有公司83.74%的股份，控制公司89.76%的表決權。此外，歐錦鋒擔任公司董事長兼總經理，歐錦麗擔任公司董事兼副總經理，長期負責公司的經營管理工作。
截至招股說明書簽署之日，歐錦鋒直接持有公司8.98%的股份，通過持有悍高管理集團90%的股權，間接持有公司64.63%的股份；通過持有悍高企業99.00%的股權，間接持有公司2.31%的股份；通過持有錦益管理2.31%的份額，間接持有公司0.11%的股份；通過持有錦悅管理5.45%的份額，間接持有公司0.11%的股份。因此，歐錦鋒直接和間接持有公司76.14%的股份。歐錦麗通過持有悍高管理集團10.00%的股權，間接持有公司7.18%的股份；通過持有悍高企業1.00%的股權，間接持有公司0.02%的股份；通過持有錦益管理1.54%的份額，間接持有公司0.07%的股份；通過持有錦悅管理17.04%的份額，間接持有公司0.34%的股份。因此，歐錦麗間接持有公司7.61%的股份。
悍高集團申報前12個月新增二鳴投資、順德智造、兔寶寶、青島華真、尚壹投資5名股東。每股價格分別為25.97元/股和29.15元/股。
值得注意的是，悍高集團、悍高管理、歐錦鋒與順德智谷、順德智造、二鳴投資、兔寶寶、青島華真、尚壹投資簽署增資協議及其補充協議。若公司未能在約定期內完成IPO申報的，投資方有權要求實際控制人或控股股東以投資方在增資時向公司支付的增資價款與增資價款金額6%的單利年化收益之和等額的收購價格，收購投資方持有的公司股份。
報告期內，公司與關聯方的資金往來，悍高管理、悍高企業于2019年、2020年為公司及子公司悍高家具提供了資金周轉，歐錦鋒、孫國華與公司之間的資金拆借系日常生產經營產生，其中2019年公司合計拆入資金4,970.13萬元，2020年公司合計拆入資金537.15萬元。
凈利潤增幅超營收增幅，毛利率背離同行，超同行七個點
悍高集團主要從事家居五金及戶外家具等產品的研發、設計、生產和銷售，2019年-2022年1-6月，公司的營業收入分別為8.025億元、8.531億元、14.742億元和7.166億元，凈利潤分別為5169.93萬元、5504.47萬元、1.64億元和7172.60萬元。
報告期各期，公司分別實現扣除非經常性損益后的歸屬于母公司股東凈利潤6,970.11萬元、5,725.84萬元、16,326.15萬元和6,789.01萬元；2019年-2022年1-6月，公司扣除非經常性損益后的加權平均凈資產收益率分別為48.88%、25.59%、39.09%和9.53%。
報告期內，公司主營業務收入由收納五金、基礎五金、廚衛五金、戶外家具以及其他產品組成，公司金屬制品類業務收入占比均超過50%，是公司第一大業務。其中收納五金產品銷售占比在35%以上，是公司收入的主要來源。
報告期內，公司境外銷售模式的銷售收入分別為2.198億元、2.247億元、3.734億元和1.568億元，占主營業務收入的比重分別為27.54%、26.69%、25.64%和22.21%，公司因人民幣匯率變動產生的匯兌損益分別為-88.84萬元、341.96萬元、304.52萬元和-409.18萬元，占凈利潤的比例分別為-1.72%、6.21%、1.86%和-5.70%。
公司主要從事家居五金及戶外家具等產品的研發、設計、生產和銷售，主要產品的消費市場與房地產市場的變化存在一定的相關性。近年來，為抑制部分城市房價過快上漲的勢頭、促進房地產市場平穩健康發展，國家陸續出臺了一系列包括土地、信貸等在內的房地產市場宏觀調控政策，抑制了房地產市場的過熱增長。房地產行業的宏觀調控政策和房地產市場的波動暫時未對公司的經營業績產生明顯不利影響。
此外，值得注意的是，報告期內，公司及OEM廠商生產所需的原材料包括鐵型材、鋁型材以及不銹鋼等。報告期內，直接材料成本及OEM成本合計占主營業務成本的比例超過75%，原材料及OEM產品采購價格對公司產品成本的影響較大。鐵型材、鋁型材以及不銹鋼價格受國內外經濟形勢、國家宏觀調控政策及市場供求變動等因素的影響較大，若未來大宗原材料價格出現大幅波動，且公司不能采取措施將原材料上漲的壓力向上游企業或下游企業轉移，又或者在原材料價格下跌趨勢中未能夠做好存貨管理，公司的經營業績將受到不利影響。
悍高集團主營業務毛利率分別為31.99%、28.37%、31.13%和29.56%，剔除運費影響后主營業務毛利率分別為31.99%、31.09%、33.59%和31.78%。報告期內，公司電商模式的毛利率分別為53.34%、48.72%、55.21%和50.51%，毛利率水平整體較高，顯著高于其他銷售模式下毛利率但各期存在一定波動。與可比同行不斷下降的主營毛利率均值32.04%、31.63%、24.35%和22.38%相比，公司的毛利率從相近到超過7個點。
經銷商數量增長，單個經銷額腰斬，電商退貨單期近千萬
悍高集團客戶類型以經銷商為主，線上C端與小B端客戶、家居企業為輔，大型客戶占比較低，客戶集中度整體顯著低于同行業可比公司。
報告期各期，公司境內線下經銷收入占主營業務收入的比例分別為49.56%、42.51%、42.79%和46.50%，占比較高。公司的線上銷售主要通過天貓、京東等第三方電商平臺和線上自營的云商平臺實現。報告期內，公司電商和云商模式合計實現收入9,372.14萬元、1.67億元、3.051億元和1.539億元，占主營業務收入比例分別為11.74%、19.84%、20.96%和21.79%。若公司未能與天貓、京東等電商平臺維持良好的合作關系，電商平臺大幅改變其業務模式、收費標準等，公司電商業務的開展情況可能不及預期。報告期內，公司云商業務開展中存在客戶注冊資料缺失、第三方回款、跨區域收貨等不規范情形。
2020年度，公司境內線下經銷商數量為227家，同比增長24.04%。2022年1-6月再度增加30.40%，不過其單個經銷商平均銷售額直線下降至107.33萬元，近乎在2021年度單個營額上腰斬。
報告期悍高集團的線下經銷前五大客戶，多為一人注冊公司，注資和實繳基本上都在100萬元，其中蘇州吳凡家居有限公司甚至實繳為0萬元，2018年6月4日曾因通過登記的住所或者經營場所無法聯系被列入經營異常名錄。
報告期內，悍高集團電商模式下的退換貨金額分別為271.05萬元、356.57萬元、905.70萬元和279.98萬元，主要來源于電商直銷模式，主要是因為終端消費者在電商平臺規定的無理由退貨期內退回產品；公司其他模式下的退換貨金額分別為69.89萬元、332.23萬元、289.16萬元和232.61萬元，主要來源于線下經銷模式，主要是因為質量原因產生退貨以及經銷商終止合作產生的庫存退回。
從黑貓投訴[投訴入口]網搜索悍高五金，相關投訴條數達42個，其中有直接投訴悍高五金官方旗艦店，商家拒絕退貨退款。還有消費者投訴其京東店銷售二次包裝的產品：本人在悍高五金京東自營旗艦店購買的悍高水槽，收到貨物外包裝破損，膠帶封口二次包裝明顯不是原包裝，內部配件紙箱破損且無掃碼袋，評論區其他人購買均有包裝袋。產品本來有瑕疵，瑕疵處有明顯標記，懷疑別人退貨又再次銷售的產品。別人購買的產品都是原包裝。外包裝生產日期2022.11.11內部合格證生產日期2022.11.11商品上面包裝2022.11.12號。客服一直溝通說是原包裝。最后是快遞小哥送貨之前的包裝現訴求退一賠三。
悍高集團部分產品在生產過程中會涉及電鍍、電解、噴涂等工序，出于對環境保護以及成本效益等方面因素的考慮，上述工序會交由委外加工廠商完成。報告期各期，公司委外加工成本分別為2,153.91萬元、1,885.39萬元、2,467.94萬元和1,424.97萬元，占主營業務成本比例分別為3.97%、3.13%、2.46%和2.86%。
銷售費用率超同行均值，報告期銷售費用近4億
報告期內，悍高集團銷售費用分別為9,563.83萬元、9,154.84萬元、1.303億元和6,996.03萬元，占營業收入的比例分別為11.92%、10.73%、8.84%和9.76%。公司銷售費用率略高于同行業平均水平9.65%、8.02%、6.55%和8.60%，公司稱，主要系公司不斷開拓新的銷售渠道，形成了經銷和直銷相結合，線上和線下相補充的多渠道業務模式所致。
從期間費用上看，悍高集團著重于銷售費用支出，銷售費用超過了管理費用和研發費用的總和。作為主板企業，重銷售輕研發或有所難免。
報告期內，公司銷售費用中電商平臺服務費金額分別為1,603.23萬元、1,489.68萬元、2,601.74萬元和1,005.09萬元。公司向平臺方支付的電商平臺服務費主要內容為平臺傭金和引流推廣費等。報告期各期，公司向平臺方支付的電商平臺服務費金額分別為1,524.20萬元、1,352.21萬元、2,376.48萬元及923.12萬元，占當期電商平臺服務費金額的比例分別為95.07%、90.77%、91.34%及91.84%。
重銷售輕研發，致多起專利訴訟加身
2022年3月12日，江蘇酷太向杭州市中級人民法院提起悍高集團侵犯專利權的民事訴訟，訴稱公司生產、銷售、許諾銷售的產品侵犯其專利權（專利名稱“一種間距調節方便的插碟架”，專利號“201821666416.7”），要求公司停止生產、銷售、許諾銷售涉訴侵權產品并銷毀涉案生產模具、設備和庫存產品，賠償江蘇酷太經濟損失及維權費用共計100萬元。2022年7月8日，公司向國家知識產權局提起針對上述涉訴專利的無效宣告申請，截至招股說明書簽署之日，相關法院尚未下達對該案件的審判結果。
2021年4月14日，廣州市銘珈智能家居有限公司向河南省鄭州市中級人民法院提起訴訟，由悍高集團制造的部分產品，落入銘珈家居名下發明專利權的保護范圍（專利名稱“儲物架升降裝置加載機構”，專利號“ZL02132945.1”）且悍高集團在京東等網絡平臺亦有銷售被訴產品。銘珈家居要求悍高集團及河南海派智能家居有限公司、鄭東新區白沙鎮海派五金店停止侵權行為并共同賠償銘珈家居經濟損失及維權合理開支共計1,000萬元并承擔案件訴訟費用。
2021年10月13日，河南省鄭州市中級人民法院判令悍高集團停止制造、銷售、許諾銷售侵權產品，并賠償銘珈家居經濟損失500萬元及維權合理開支15萬元。2022年6月21日，根據民事調解書【（2022）最高法知民終190號】，公司已與銘珈家居達成調解，由公司向銘珈家居支付370萬元人民幣，銘珈家居對于在調解協議簽訂之日前制造、銷售、許諾銷售的被訴侵權產品，不再追究悍高集團的法律責任。