新年涉及上市公司龍頭的首單控制權(quán)收購(gòu)，持續(xù)吸引著A股和H股投資者的目光。
1月13日，建發(fā)股份公告，公司已與美凱龍控股股東紅星控股、美凱龍實(shí)際控制人車建興共同簽署《股份轉(zhuǎn)讓框架協(xié)議》。根據(jù)協(xié)議，建發(fā)股份擬收購(gòu)美凱龍13.04億股A股股份，占美凱龍總股本的29.95%，收購(gòu)對(duì)價(jià)不超過(guò)63億元，收購(gòu)方式為通過(guò)協(xié)議方式現(xiàn)金受讓標(biāo)的股份。
(資料圖)
建發(fā)股份還公告，鑒于紅星控股已披露減持計(jì)劃，且紅星控股作為可交換債券發(fā)行人，名下尚存續(xù)有以美凱龍A股股票預(yù)備用于交換的可換債券，本次交易可能導(dǎo)致公司成為美凱龍控股股東。
從交易雙方看，建發(fā)股份是國(guó)資背景的供應(yīng)鏈和地產(chǎn)龍頭，美凱龍是全國(guó)連鎖家居巨頭。這場(chǎng)收購(gòu)案顯然是龍頭與龍頭的聯(lián)合，對(duì)此專業(yè)投行界也給予積極評(píng)價(jià)。多家券商研報(bào)認(rèn)為，建發(fā)股份和美凱龍資源互補(bǔ)或共創(chuàng)雙贏局面。
從目前披露的信息來(lái)看，這筆收購(gòu)案雙贏預(yù)期背后，有三層邏輯：收購(gòu)價(jià)格是否合理、美凱龍是否價(jià)值突出、建發(fā)股份與美凱龍因此而帶來(lái)的未來(lái)成長(zhǎng)性如何。事實(shí)上，這三層邏輯，也是雙方投資者關(guān)注的核心信息。
龍頭收購(gòu)龍頭的價(jià)格合理性
首先看第一層邏輯價(jià)格是否合理？美凱龍13.04億股A股股份，收購(gòu)對(duì)價(jià)不超過(guò)63億元，每股大約是4.83元。美凱龍停牌前最新股價(jià)是4.68元，與建發(fā)股份的收購(gòu)價(jià)旗鼓相當(dāng)。
價(jià)格合理性，一定是收購(gòu)價(jià)和最新股價(jià)相當(dāng)，過(guò)高的溢價(jià)收購(gòu)會(huì)帶來(lái)大量的商譽(yù)值，過(guò)低的價(jià)格會(huì)損害對(duì)方股民利益。合理的收購(gòu)價(jià)，是建發(fā)股份和美凱龍兩家上市公司對(duì)各自投資者負(fù)責(zé)任的結(jié)果。這也是兩家龍頭公司走到一起的必要條件。
其次看第二層價(jià)值突出，也就是解答“家居企業(yè)眾多，建發(fā)股份為什么看上了美凱龍”？
一是規(guī)模大，美凱龍是全國(guó)性連鎖家居巨頭。截至2021年12月31日，美凱龍經(jīng)營(yíng)了95家自營(yíng)商場(chǎng)、278家委管商場(chǎng)，通過(guò)戰(zhàn)略合作經(jīng)營(yíng)10家家居商場(chǎng)，以特許經(jīng)營(yíng)方式授權(quán)開(kāi)業(yè)69個(gè)特許經(jīng)營(yíng)家居建材項(xiàng)目，共包括485家家居建材店/產(chǎn)業(yè)街。
二是區(qū)位優(yōu)勢(shì)明顯，美凱龍龐大的產(chǎn)業(yè)布局，重點(diǎn)基本都在一線和新一線城市，商業(yè)價(jià)值和資源優(yōu)勢(shì)極為突出。
三是前景可期，美凱龍通過(guò)“輕資產(chǎn)、重運(yùn)營(yíng)”戰(zhàn)略，市場(chǎng)占有率穩(wěn)步提升，隨著國(guó)內(nèi)疫情結(jié)束后消費(fèi)復(fù)蘇，美凱龍預(yù)計(jì)進(jìn)入新一輪收獲期。這樣一個(gè)時(shí)間點(diǎn)，建發(fā)股份擬入主，可謂是最為合適的時(shí)機(jī)和動(dòng)作。
美凱龍資產(chǎn)到底價(jià)值幾何？
對(duì)于美凱龍的資產(chǎn)價(jià)值，外界關(guān)注較多的除了經(jīng)營(yíng)層面，還有其債務(wù)問(wèn)題。從財(cái)務(wù)報(bào)表來(lái)看，截止2022年三季度末，其總計(jì)債務(wù)為759.8億元，而其有息債務(wù)合計(jì)僅約為336億，其凈資產(chǎn)則為577.6億元，資產(chǎn)質(zhì)量尚優(yōu)。
深扒一下美凱龍有息負(fù)債結(jié)構(gòu)，大部分是其子公司用旗下地產(chǎn)和物業(yè)資產(chǎn)抵押所得。這意味著，這些負(fù)債并不會(huì)蔓延到控股股東層面，一旦建發(fā)股份入主，美凱龍并不會(huì)成為其資產(chǎn)包袱。
雖然相對(duì)于現(xiàn)有4.68元的停牌價(jià)有小幅溢價(jià)，但客觀上，建發(fā)股份以4.83元的每股價(jià)格，拿到了A股美凱龍11.60元的每股凈資產(chǎn)，而且是上市公司的控制權(quán)，這在資本市場(chǎng)上也是比較罕見(jiàn)的。
事實(shí)上，從美凱龍復(fù)權(quán)價(jià)格21.04元的歷史高點(diǎn)至今，美凱龍的估值風(fēng)險(xiǎn)在疫情疊加下已經(jīng)算是充分釋放，屬于歷史性底部區(qū)域價(jià)格。這意味著不管對(duì)于美凱龍和建發(fā)股份而言，未來(lái)都將大概率迎來(lái)新的估值空間。
而從美凱龍的維度，建發(fā)股份的入主，既能解決原有大股東紅星控股的流動(dòng)性提升，也能發(fā)揮建發(fā)國(guó)有股東的身份和供應(yīng)鏈龍頭的優(yōu)勢(shì)，給美凱龍帶來(lái)更多的資源稟賦和未來(lái)市場(chǎng)空間。
龍頭雙舞背后的成長(zhǎng)性預(yù)期幾何？
收購(gòu)案雙贏預(yù)期的第三層邏輯，是長(zhǎng)遠(yuǎn)成長(zhǎng)性可期。建發(fā)股份63億元大手筆，考慮的絕不僅僅是價(jià)格和價(jià)值，還有業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)、未來(lái)盈利能力、投后管理等多方面的影響。
建發(fā)股份是供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)龍頭，而美凱龍背后有4萬(wàn)個(gè)品牌商，以美凱龍作為窗口，建發(fā)股份可以更直接觸達(dá)背后的消費(fèi)品牌商，促成建發(fā)股份與品牌商的供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)。這將進(jìn)一步夯實(shí)建發(fā)股份在供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)上的龍頭地位，亦為其業(yè)績(jī)提升提供了更為廣闊的空間。
同時(shí)，建發(fā)股份也是一家地產(chǎn)“黑馬”，在地產(chǎn)“三支箭”政策落地的機(jī)遇下，能否快速高效整合市場(chǎng)資源，極可能成為公司能否一舉躍升超級(jí)一線開(kāi)發(fā)商的關(guān)鍵所在。
對(duì)于美凱龍來(lái)說(shuō)，可以借助建發(fā)股份千億元級(jí)別的年銷售，吸引家居廠商，進(jìn)一步提升自身的話語(yǔ)權(quán)與經(jīng)營(yíng)能力。美凱龍行業(yè)資源整合能力越強(qiáng)，也將反過(guò)來(lái)為建發(fā)股份的成長(zhǎng)添磚加瓦，形成良性循環(huán)。
值得注意的是，就在1月13日晚，美凱龍還公告，阿里巴巴有意向行使換股權(quán)利，取得2.48億股公司股票。
值得注意的是，阿里巴巴的意向轉(zhuǎn)股價(jià)格為8.44元/股，與美凱龍現(xiàn)在的股價(jià)差價(jià)明顯。阿里巴巴的意向與建發(fā)股份的收購(gòu)案披露雖然是兩個(gè)獨(dú)立的事件，但阿里巴巴此時(shí)寧愿以較大差價(jià)行使換股權(quán)利，無(wú)疑表明對(duì)美凱龍資產(chǎn)價(jià)值的認(rèn)可，這也側(cè)面驗(yàn)證和背書著建發(fā)股份收購(gòu)資產(chǎn)的眼光精準(zhǔn)和長(zhǎng)遠(yuǎn)。
強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，龍頭雙舞，背后是雙向賦能與雙向協(xié)同，最后到達(dá)雙贏預(yù)期。建發(fā)股份和美凱龍如果通過(guò)此舉做強(qiáng)業(yè)務(wù)，收獲業(yè)績(jī)的成長(zhǎng)性，不僅對(duì)于雙方投資者，對(duì)于國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇和整個(gè)地產(chǎn)及家居產(chǎn)業(yè)鏈，也將起到積極作用。
在大地產(chǎn)走向國(guó)有龍頭崛起的時(shí)刻，在家居市場(chǎng)迎來(lái)疫情后復(fù)蘇的時(shí)刻，在供應(yīng)鏈國(guó)有產(chǎn)業(yè)資本龍頭和地產(chǎn)龍頭的建發(fā)股份的此項(xiàng)收購(gòu)，無(wú)疑也為地產(chǎn)和家居迎來(lái)復(fù)蘇提供了新的注腳，投資者也拭目以待。