紅周刊 編輯部 | 李壯
在市場持續(xù)調(diào)整下，“茅指數(shù)”成份股不僅股價(jià)出現(xiàn)明顯調(diào)整，且基本面也出現(xiàn)明顯分化。預(yù)期未來有部分個(gè)股很可能會被調(diào)出成份股。
在Wind茅指數(shù)42只成份股中，既有貴州茅臺等傳統(tǒng)消費(fèi)白馬，也有北方華創(chuàng)等科技黑馬，他們基本代表了A股市場各細(xì)分行業(yè)最優(yōu)良的一批公司。但就是這樣一批優(yōu)秀的公司，自2021年2月18日調(diào)整以來，不僅茅指數(shù)回撤幅度高達(dá)42.59%，且成份股中也僅有北方華創(chuàng)等4家公司實(shí)現(xiàn)上漲。在下跌的茅指數(shù)成份股中，股王貴州茅臺區(qū)間跌幅高達(dá)44.7%，而石頭科技、韋爾股份、三一重工、通策醫(yī)療等各類“茅股”跌幅更是在60%~70%之間。
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值得一提的是，在股價(jià)持續(xù)調(diào)整中，“茅股”近幾年的業(yè)績同比表現(xiàn)也有一定分化。譬如在2020年時(shí)，“茅股”有40家公司業(yè)績實(shí)現(xiàn)同比增長，而到2021年時(shí)，則下滑到33家。進(jìn)入2022年三季度后，這一數(shù)據(jù)又變成了24家。此外，雖然有很多公司業(yè)績近幾年實(shí)現(xiàn)了持續(xù)同比增長，但增速卻在放緩中。
或是業(yè)績增長的預(yù)期發(fā)生改變，股價(jià)向“新的價(jià)值中樞靠攏”也就成為“茅股”必然選擇。問題在于，經(jīng)歷持續(xù)大幅度調(diào)整后，“茅股”們目前是否已經(jīng)跌出了價(jià)值？
領(lǐng)漲股北方華創(chuàng)遭遇股價(jià)“烏龍”事件
在茅指數(shù)成份股中，最值得一提的是北方華創(chuàng)，其作為一家以電子專用設(shè)備和電子元器件為主要產(chǎn)品的大型綜合性高科技公司，自茅指數(shù)于2021年2月18日調(diào)整以來，是茅指數(shù)成份股中表現(xiàn)最好的，區(qū)間漲幅高達(dá)32.8%，領(lǐng)先第二名陽光電源18個(gè)百分點(diǎn)。
統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，自2019年2月市場于2440點(diǎn)啟動大牛行情以來，北方華創(chuàng)股價(jià)最大漲幅超過8倍，即使經(jīng)歷了調(diào)整，目前仍有4倍以上漲幅。股價(jià)的堅(jiān)挺顯然離不開業(yè)績的優(yōu)秀。2019年至2021年，北方華創(chuàng)年度業(yè)績持續(xù)同比增長，分別同比增長了32.24%、73.75%、100.66%。今年三季度，業(yè)績同比增長更是達(dá)到156.13%（見表1）。
值得一提的是，相較于業(yè)績的持續(xù)增長，北方華創(chuàng)2021年三季度以來的凈利潤現(xiàn)金含量卻有點(diǎn)表現(xiàn)不佳，連續(xù)多個(gè)季度負(fù)增長，這一情況說明公司近一年的回款能力并不佳，很多產(chǎn)品只是賒銷出去,尚未收回現(xiàn)金，顯然，這是有資金回收風(fēng)險(xiǎn)的。
或許正是這一擔(dān)憂，北方華創(chuàng)在發(fā)布正式季報(bào)前，一度連續(xù)跌停。直到三季報(bào)預(yù)告披露后（公司前三季度業(yè)績增長1.36~1.73倍，第三季度增長1.3~2倍），市場在看到業(yè)績超預(yù)期后又迅速糾錯(cuò)，股價(jià)得以重新大漲。雖然這可能是一次股價(jià)“烏龍”事件，但背后還是反映出市場對白馬股業(yè)績展望的擔(dān)憂。
北方華創(chuàng)三季報(bào)顯示，前三季度業(yè)績增長156.13%，第三季度增長167.70%；前三季度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-19092.09萬元，同比增長68.30%。對于現(xiàn)金流量為負(fù)情況，公司解釋稱，主要是職工薪酬同比增長48.33%、支付的各項(xiàng)稅費(fèi)同比增加61.19%，導(dǎo)致支出現(xiàn)金多于流入現(xiàn)金。
也正是業(yè)績的持續(xù)穩(wěn)定增長，北方華創(chuàng)在資本市場上獲得了國家隊(duì)的重視。財(cái)報(bào)顯示，國家大基金從2019年三季報(bào)開始就成為北方華創(chuàng)的第三大股東，雖然其在2020年三季度和年報(bào)期間減持了990.3萬股，但之后一直未予以減持。此外，國家大基金（二期）在今年中報(bào)還新進(jìn)（定增）成為了北方華創(chuàng)的第七大股東，持股493.42萬股。
謝治宇管理的興全趨勢投資混合基金也在今年三季度新進(jìn)成為北方華創(chuàng)的第六大股東，持倉市值占基金資產(chǎn)凈值的8.13%。謝治宇在三季報(bào)中針對半導(dǎo)體行業(yè)表示，“對于在強(qiáng)調(diào)內(nèi)循環(huán)的大背景下，中長期看受益于進(jìn)口替代、補(bǔ)短板的成長性行業(yè)比如半導(dǎo)體設(shè)備等。”而作為國產(chǎn)替代的重要生力軍，業(yè)績優(yōu)秀的北方華創(chuàng)顯然是其著重看好的公司。
茅指數(shù)ROE中值15.02%
最優(yōu)標(biāo)的是貴州茅臺和邁瑞醫(yī)療
與其他“茅股”相比，北方華創(chuàng)雖然成長性突出，但凈資產(chǎn)收益率（ROE）水平卻僅接近茅指數(shù)成份股平均中值水平。據(jù)統(tǒng)計(jì)，北方華創(chuàng)今年三季報(bào)的ROE為11.26%，與其去年同期持平，高于2020年水平。而茅指數(shù)成份股三季報(bào)ROE均值（整體法）為13.99%，指數(shù)中值為15.02%（見表2）。
在“茅股”ROE水平前五家公司中，邁瑞醫(yī)療、智飛生物、瀘州老窖、貴州茅臺和隆基綠能的ROE在20.76%~28.35%之間，不僅超過領(lǐng)漲股北方華創(chuàng)，且明顯超過成份股均值水平，體現(xiàn)出這些公司是有極強(qiáng)賺錢能力的。
當(dāng)然，在茅指數(shù)成份“前五強(qiáng)”中，公司之間的盈利質(zhì)量依然是有巨大差別的。以歸母凈利潤增速、凈資產(chǎn)收益率、銷售毛利率和凈利潤現(xiàn)金含量指標(biāo)作為衡量標(biāo)準(zhǔn)，可發(fā)現(xiàn)在凈資產(chǎn)收益率方面，智飛生物三季度以33.23%的水平表現(xiàn)最優(yōu)，但若相比公司本身之前幾個(gè)季度數(shù)據(jù)，則有一定收窄。在歸母凈利潤增速和凈利潤現(xiàn)金含量方面，隆基綠能表現(xiàn)最優(yōu)。而銷售毛利率方面，則是貴州茅臺表現(xiàn)最優(yōu)，毛利率高達(dá)92%（見表3、表4）。
需要指出的是，財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)有時(shí)也有“失真”情況發(fā)生。比如，貴州茅臺凈利潤現(xiàn)金含量從之前的83%以上大幅降至21%，這并不是因?yàn)槊┡_酒出現(xiàn)回款困難，而是另有原因。據(jù)公司財(cái)報(bào)披露，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額大幅減少74.41%，主要是公司控股子公司貴州茅臺集團(tuán)財(cái)務(wù)有限公司客戶存款和同業(yè)存放款項(xiàng)凈增加額減少，以及存放中央銀行和同業(yè)款項(xiàng)凈增加額增加所致。換句話說，貴州茅臺賬上現(xiàn)金的使用方式發(fā)生了變化。
因?yàn)閮衾麧櫾鏊佟OE和銷售毛利率等最終都會表現(xiàn)為公司現(xiàn)金流，因此，現(xiàn)金流量的高穩(wěn)定度實(shí)際上也代表了公司的議價(jià)能力和對市場的把控能力。僅從各季度凈利潤現(xiàn)金含量的穩(wěn)定度來看，茅指數(shù)成份股“前五強(qiáng)”中最優(yōu)標(biāo)的應(yīng)該是貴州茅臺和邁瑞醫(yī)療（見表5）。
“茅股”之外有130只“黑馬”等待挖掘
因茅指數(shù)成份股的股價(jià)持續(xù)下行，市場重要參與者公募基金也在積極調(diào)倉。譬如在2021年年末時(shí)，基金對42只茅指數(shù)成份的持股比例還為14.75%（算術(shù)平均值），而等到三季報(bào)時(shí)，則降至10.20%。基金持股比例中值也從去年底的13.72%降至三季報(bào)的9.60%。
其實(shí)，基金減倉的對象不僅是茅指數(shù)成份股，其還涵蓋了其他大市值公司，而這些公司有許多在未來很可能是茅指數(shù)成份的備選。據(jù)統(tǒng)計(jì)，滬深兩市市值超過700億元的個(gè)股（剔除銀行和保險(xiǎn)）共166只，這其中包括36只茅指數(shù)成份股（不包含東方雨虹、晨光股份、通策醫(yī)療、科沃斯、石頭科技、華熙生物）。對于這166只個(gè)股，去年底基金持股比例為11.64%（算術(shù)平均值），今年中報(bào)小幅升至11.88%，但到了三季報(bào)時(shí)又萎縮至7.90%。基金持股比例中值從去年底的9.32%降至三季報(bào)的5.48%。
基金持股比例的大幅降低，一方面促使大市值股票迅速向合理均值回歸；另一方面也為基金未來加倉創(chuàng)造了條件。
在大市值股中，“惟二”獲得基金加倉的是陽光電源和上海機(jī)場。陽光電源基金持股比例從中報(bào)的21.64%增至三季報(bào)的24.73%，小幅增長3個(gè)百分點(diǎn)，上海機(jī)場從7.43%小幅增長至7.57%。
在陽光電源的持股基金中，知名基金經(jīng)理劉格菘長期持有該股票，其管理的3只產(chǎn)品位列該公司前十大流通股東。劉格菘管理的廣發(fā)行業(yè)嚴(yán)選三年持有期混合、廣發(fā)科技先鋒混合和廣發(fā)雙擎升級混合的前十大重倉股均有陽光電源，公允價(jià)值分別占各基金資產(chǎn)凈值比例為9.40%、9.07%和9.12%。僅從三季報(bào)來看，劉格菘將中報(bào)時(shí)加倉的頭寸做了一定減倉。
劉格菘在基金三季報(bào)中指出，“從三季度市場的結(jié)構(gòu)上看，除少數(shù)傳統(tǒng)行業(yè)外，成長性行業(yè)普遍調(diào)整，可以說全球宏觀環(huán)境的預(yù)期變化給市場定價(jià)的分母端帶來了一定的沖擊，市場整體估值水平進(jìn)一步向歷史低位靠近。從過去的經(jīng)驗(yàn)看，分母端的沖擊帶來的資本市場調(diào)整，短期都會具有‘超調(diào)’的特征，站在中長期看，當(dāng)市場出現(xiàn)‘超調(diào)’時(shí)，很多成長性行業(yè)的資產(chǎn)容易被錯(cuò)誤定價(jià)，此時(shí)反而會帶來更多確定性較高的投資機(jī)會。本報(bào)告期內(nèi)，本基金的持倉結(jié)構(gòu)并沒有進(jìn)行大幅度的調(diào)整，依然圍繞已經(jīng)建立全球比較優(yōu)勢的高端制造產(chǎn)業(yè)鏈布局。”
在劉格菘倉位基本穩(wěn)定的同時(shí)，劉笑明擔(dān)任基金經(jīng)理的天弘中證光伏產(chǎn)業(yè)基金新進(jìn)成為陽光電源的十大流通股東。雖然陽光電源是該基金的第二大重倉股，但基金對陽光電源的24.73%持股比例，距離去年底的28.65%仍存一定差距。
從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)分析，在除茅指數(shù)成份的130只大市值股中，凈資產(chǎn)收益率和歸屬母公司股東的凈利潤同比增長前十公司中，鹽湖股份、贛鋒鋰業(yè)、天賜材料、天齊鋰業(yè)、通威股份、萬泰生物、大全能源重復(fù)出現(xiàn)，但結(jié)合凈利潤現(xiàn)金含量這一指標(biāo)看，則上述個(gè)股無一進(jìn)入。如若從現(xiàn)金流含量這一指標(biāo)分析，榮盛石化、京東方A和順豐控股的表現(xiàn)相對穩(wěn)健。
值得一提的是，牧原股份和順豐控股也曾是茅指數(shù)成份股，只不過兩者分別在去年7月和8月都被調(diào)出了茅指數(shù)。
（本文已刊發(fā)于11月5日《紅周刊》，文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣推薦。）