《金證研》南方資本中心 池恩/作者 易溪 南江/風控
2012年2月，王永泉、王昌通過代持的方式設立上海司南衛星導航技術有限公司（上海司南衛星導航技術股份有限公司前身，以下統稱“司南導航”）。實際上，王永泉、王昌當時系上海華測導航技術有限公司（以下簡稱“華測導航”）股東，并且，司南導航目前的多位擔任要職的人員曾任職于華測導航。
不僅如此，司南導航的實控人王永泉還曾于廣州南方測繪科技股份有限公司（以下簡稱“南方測繪”）處擔任副總工程師，而南方測繪目前系司南導航的前五大客戶，然而離職逾十年后，實控人王永泉仍現身大客戶的專利發明人名單。
(資料圖片僅供參考)
此外，2021年，司南導航的營收凈利增速放緩，隨后2022年營收凈利增速回升，然而當年司南導航陷入“失血”狀態。2019-2022年，司南導航政府補助占凈利潤的比重均超四成。此外，2018年起，司南導航中標多個副總“老東家”舉辦的招標比測項目。
一、市占率不足2%不敵同行，政府補助占凈利潤比重超四成
業績系企業的一面鏡子。2021年，司南導航營收凈利增速均放緩。相較于2020年，司南導航2021年的營收增速放緩，隨后2022年司南導航營收凈利增速回升，然而當年司南導航卻處于“失血”狀態。值得注意的是，2019-2022年，司南導航的政府補助占當期凈利潤比重均超四成。
1.1 2020-2022年，司南導航營業收入增速先降后升
據司南導航簽署日期為2023年3月7日的首次公開發行股票并在科創板上市招股說明書（以下簡稱“2023年3月招股書”）以及簽署日期為2023年4月20日的首次公開發行股票并在科創板上市招股說明書（以下簡稱“招股書”），2019-2022年，司南導航的營業收入分別為2.14億元、2.88億元、2.88億元、3.36億元。同期，司南導航的凈利潤分別為1,210.19萬元、2,820.3萬元、2,915.12萬元、3,617.9萬元。
經《金證研》南方資本中心計算，2020-2022年，司南導航的營業收入同比增長率分別為34.56%、0.08%、16.47%；同期，司南導航的凈利潤同比增長率分別為133.05%、3.36%、24.11%。
可以看出，2020年，司南導航的營業收入以及凈利潤雙雙增速上漲。然而，2021年，司南導航的營業收入以及凈利潤增速均明顯減緩，到2022年營收及凈利潤增速又回升。
1.2 2019年及2022年陷入“失血”狀態，2022年收現比下降至不足1
據招股書以及2023年3月招股書，2019-2022年，司南導航經營活動現金流入分別為2.44億元、3.05億元、3.7億元、2.92億元。同期，司南導航經營活動產生的現金流量凈額分別為-797.98萬元、2,962.71萬元、2,793.18萬元、-6,047.15萬元。
經計算，2019-2022年，司南導航的收現比分別為1.14、1.06、1.29、0.87；2020-2021年，司南導航的凈現比分別為1.05、0.96。
可以看出，2019年以及2022年，司南導航的經營活動現金流量凈額為負，陷入“失血”狀態。并且，2022年，司南導航的收現比不足1。
1.3 2021年司南導航的市場占有率僅有1.9%，不及其同行可比公司
據司南導航簽署日期為2023年4月20日的首次公開發行并在科創板上市申請文件審核問詢函回復（以下簡稱“首輪問詢回復”），根據《中國衛星導航與位置服務產業發展白皮書》，國內高精度市場產值從2010年的11億元增長至2021年的151.9億元，復合增長率高達26.96%。假設未來國內高精度市場產值增長率保持26.96%不變，預計2025年國內高精度市場產值達到394.66億元。
2021年，司南導航營業收入為2.88億元，對應市場占有率為1.9%。
據招股書，此番上市，司南導航選取了5家與司南導航主營業務相似或重疊的企業作為其同行業可比公司，包括成都振芯科技股份有限公司（以下簡稱“振芯科技”）、北京華力創通科技股份有限公司（以下簡稱“華力創通”）、北京北斗星通導航技術股份有限公司（以下簡稱“北斗星通”）、上海華測導航技術股份有限公司（以下簡稱“華測導航”）、廣州中海達衛星導航技術股份有限公司（以下簡稱“中海達”）。
2021年，振芯科技的營業收入為7.94億元；華力創通的營業收入為6.65億元；北斗星通的營業收入為38.51億元；華測導航的營業收入為19.03億元；中海達的營業收入為17.96億元。
若市占率以企業營收占行業市場產值來表示，經測算可知，2021年，振芯科技的市場占有率為5.22%；華力創通的市場占有率為4.38%；北斗星通的市場占有率為25.35%；華測導航的市場占有率為12.53%；中海達的市場占有率為11.82%。
可以看出，2021年，相較于其同行業可比公司，司南導航的市場占有率或“墊底”。
1.4 2019-2022年，計入當期損益的政府補助占當期凈利潤的比例均超四成
據招股書以及2023年3月招股書，2019-2022年，司南導航計入當期損益的政府補助金額分別為735.18萬元、1,604.83萬元、2,349.82萬元、1,591.68萬元。
經計算，2019-2022年，司南導航計入當期損益的政府補助占當期凈利潤的比例分別為60.75%、56.9%、80.61%、43.99%。
這意味著，2021年，司南導航的營收凈利增速下滑，而后2022年增速回升。然而，2022年司南導航出現失血狀態，且收現比下降，不足1。且截至2021年，司南導航的市場占有率或不敵同行。此外，2019-2022年，司南導航的政府補助占當期凈利潤的比例均超四成，是否存政府補助構成依賴？或該打上問號。
二、副總“來自”招標方，司南導航頻中標副總老東家項目
信披無小事。2018年8月，張春領從中國衛星導航系統管理辦公室（以下簡稱“北斗辦”）處離職當月即入職司南導航。巧合的是，在張春領入職后，司南導航多次中標北斗辦舉辦的招標項目。
2.1 張春領曾任北斗辦公室總工程師，2018年8月離職當月即入職司南導航
據招股書，截至招股書簽署日2023年4月20日，司南導航共有7名高級管理人員，其中包括張春領。張春領擔任司南導航副總經理，任職期間為2018年8月至2024年5月。
1994年7月至2003年8月，張春領就職于國內某研究所，歷任助理工程師、工程師；2003年8月至2018年8月，張春領就職于某政府部門，歷任秘書、項目主管、總工程師；2018年8月至今，張春領就職于司南導航，任副總經理。
公開信息顯示，實際上，張春領曾在北斗辦任職。
據司南導航簽署日期為2018年12月13日的高級管理人員任命公告，司南導航第二屆董事會第七次會議于2018年12月12日審議并通過任命張春領為分管司南導航戰略發展的副總經理，任職期限自2018年12月12日起至2021年5月28日。
其中，該公告顯示，2008年1月至2018年8月，張春領就職于北斗辦，歷任項目主管、總工程師。
值得一提的是，據司南導航2015年年度報告，在“公司年度大事記”中，司南導航表示，2015年11月2日，北斗衛星導航系統總設計師楊長風、北斗辦總工程師張春領等領導專家蒞臨司南導航調研考察。
據司南導航官網于2018年7月27日發布的內容，2018年7月18日，司南導航旗下北京司南北斗科技發展有限公司（以下簡稱“北京司南”）遷址慶典暨揭牌儀式在北京子公司新址圓滿舉行。司南導航董事長王永泉，總經理王昌，副總經理翟傳潤，中國衛星導航管理辦公室總工程師張春領及相關嘉賓和北京子公司全體人員共同見證了這一時刻。
由上可知，2008年至2018年8月期間，張春領在北斗辦處任職。早在2015年，張春領以北斗辦總工程師的身份對司南導航進行調研考察。在2018年7月從北斗辦離職前一個月，還以北斗辦總工程師的身份參加司南導航子公司的遷址慶典。
此外，2019年1-6月張春領入股司南導航。
據司南導航2019年半年度報告，2019年1月1日至6月30日期間，張春領擔任司南導航?？偨浝?，其持有的司南導航股數由0股變更為21.9萬股。截至2019年6月30日，張春領對司南導航的普通股持股比例為0.5%。
據簽署日期為2023年3月7日的上海市錦天城律師事務所關于上海司南衛星導航技術股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市的法律意見書（以下簡稱“法律意見書”），截至2022年5月12日，張春領是司南導航第十三大自然人股東，其持有司南導航股份數為21.9萬股，持股比例為0.47%。
也就是說，2018年8月，張春領從北斗辦離職后，當月即入職司南導航。2018年11月，張春領被任命為司南導航副總經理。隨后，2019年1-6月期間，張春領入股司南導航，截至2022年5月，張春領仍持有司南導航的股權。
有趣的是，張春領入職司南導航之后，司南導航多類方案入選北斗辦編制的應用案例。
2.2 2018年12月多類方案應用入選北斗辦編制的應用案例，體現其品牌優勢
據招股書，對于自身的競爭優勢，在品牌優勢方面，司南導航表示，2018年12月，其多類解決方案及應用案例入選北斗辦公室編制的《北斗衛星導航系統應用案例》（以下簡稱“《應用案例》”）。
作為北斗基礎產品，北斗辦公室僅推薦了兩家企業的多模多頻高精度OEM板，司南導航位列其中；在北斗水電站大壩形變監測應用，司南導航是《應用案例》唯一提名的企業；在北斗農機自動駕駛應用，司南導航是《應用案例》提名的三家企業之一；基于北斗的駕駛人考訓應用，司南導航是《應用案例》提名的兩家企業之一；在北斗地基增強系統中的北斗高精度接收機，司南導航是《應用案例》提名的五家企業之一；《應用案例》還提名了司南導航產品在印度尼西亞土地確權應用、科威特建筑施工形變監測應用、馬爾代夫海上打樁應用、老撾土地確權應用等方面的應用。
對此，司南導航表示，較高的品牌優勢為其業務發展奠定了堅實基礎，有助于司南導航新產品、新應用更快地占領市場。
并且，2018年起，司南導航中標了多個北斗辦公室組織開展的招標比測項目。
2.3 2018起多次中標北斗辦開展的招標名列前茅，且排名靠前可獲得更多經費
據司南導航簽署日期為2023年4月20日的首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的第二輪深圳問詢函回復（以下簡稱“二輪問詢回復”），北斗辦負責北斗系統工程建設、應用推廣、國際合作等工作的組織實施和統籌協調。
自2011年起，北斗辦以招標的形式陸續組織國內優勢單位開展芯片、模塊等基礎類產品的測評工作。測評采取實物比測和方案評審相結合模式，邀請所有參加企業共同參與測評文件、評分細則、測試大綱和測試手冊的論證與編制，共同組成測試組進行現場監督，最終選取“北斗重大專項”項目的承擔單位。
需要說明的是，招標比測的排名決定了后續承研重大專項經費的份額，即排名靠前者獲取經費較多。
據首輪問詢回復，2018年11月，北斗辦發布北斗全球系統高精度基礎類產品研制招標公告，公布招標工作基本情況及參加單位條件。
2018年至2020年，北斗辦組織開展了北斗全球系統高精度基礎類產品第一階段和第二階段招標比測的相關工作，設計產品包括多模多頻高精度模塊、多模多頻寬帶射頻芯片和多模多頻高精度天線。在兩輪招標中，司南導航相關基礎類產品均全部成功中標，并取得了三項第一名和三項第二名的成績。
不難發現，2018年11月，北斗辦公室發布關于北斗全球系統高精度基礎類產品的研制招標公告，而后，2019-2021年期間，司南導航多次中標上述項目，且均排名較前，且排名靠前者可獲取的經費較多。
2.4 2020-2021年，上述相關項目累計獲千萬元政府補助
據首輪問詢回復，北斗全球系統高精度基礎類產品第一階段、第二階段涉及的產品均包括多模多頻高精度模塊（全球信號）、多模多頻寬帶射頻芯片（全球信號）、多模多頻高精度天線（全球信號）。
涉及的項目包括多模多頻高精度模塊（全球信號）、多模多頻高精度模塊（全球信號）第二階段、民用多模多頻寬帶射頻芯片（全球信號）、多模多頻寬帶射頻芯片（全球信號）第二階段、多模多頻高精度天線（全球信號）、多模多頻高精度天線（全球信號）第二階段。
據招股書，報告期內，司南導航可獲得政府補助的補助項目包括民用多模多頻寬帶射頻芯片（全球信號）、多模多頻高精度模塊（全球信號）、多模多頻高精度天線（全球信號）（以下統稱為“北斗補助項目”）。
2020-2021年，民用多模多頻寬帶射頻芯片（全球信號）的補助金額分別為377.36萬元、377.36萬元。多模多頻高精度模塊（全球信號）的補助金額分別為160.38萬元、646.23萬元。多模多頻高精度天線（全球信號）的補助金額分別為50萬元、201.89萬元。
此外，2020-2021年，司南導航各年度獲得的政府補助總金額分別為1,840.44萬元、2.727.12萬元。
經計算，2020-2021年，上述北斗補助項目各年度的補助總金額分別為587.74萬元、1,225.48萬元，占司南導航當年度政府補助的比例分別為31.93%、44.94%。
也就是說，張春領是司南導航副總經理，入職司南導航前系北斗辦的總工程師。而司南導航張春領的“前東家”為北斗辦，張春領入職司南導航當年起，司南導航多次中標北斗辦舉辦的招標項目，且司南導航相關項目獲得的政府補助累計超千萬元。
問題仍未結束。
三、成立即與實控人的老東家合作，實控人現身其老東家的專利發明人名單
瓜田不納履，李下不正冠。司南導航實控人王永泉曾在大客戶兼同行南方測繪處任職，其創立的司南導航在成立當年即與南方測繪合作。2019-2022年，司南導航對南方測繪的銷售金額累計達1.56億元。值得注意的是，2012年，司南導航在設立期限以及注冊資金方面均不符合要求，因此，南方測繪與司南導航作為聯合體成功中標北斗專項研發項目。
3.1 南方測繪子公司系司南導航前五大客戶，同時系行業內的主要企業
據2023年3月招股書以及招股書，2019-2022年，廣州南方衛星導航儀器有限公司（以下簡稱“南方導航”）分別系司南導航的第一大、第二大、第一大、第二大客戶。司南導航主要向其銷售模塊/板卡，各期銷售金額分別為4,574.87萬元、4,273.4萬元、3,720.32萬元、3,074.73萬元，占營業收入的比例分別為21.38%、14.84%、12.91%、9.16%。
經計算，2019-2022年，司南導航對南方導航的銷售金額累計為1.56億元。
值得一提的是，據招股書，南方導航系司南導航所處行業內的主要企業之一。南方導航是廣州南方測繪科技股份有限公司（以下簡稱“南方測繪”）旗下從事衛星導航相關產品的子公司，是集研發、生產、銷售、服務于一體，在測繪地理信息、國土調查、地質檢測、地災預防、農業等領域提供全面的高精度位置解決方案的企業。
據首輪問詢回復，南方導航專門從事衛星導航相關產品，也是高精度GNSS領域代表性企業。但由于南方導航及南方測繪并非公眾公司，公開披露的數據信息較少，因此司南導航未將南方導航、南方測繪列為可比公司，而是將其作為行業內主要企業補充披露。
也就是說，南方測繪以及南方導航實際上系司南導航的同行。
實際上，司南導航實控人曾在南方測繪處任職。
3.2 實控人王永泉曾在南方測繪處任職，司南導航2012年成立當年即與南方測繪合作
據首輪問詢回復，南方測繪是一家專業從事測繪儀器的大型集團公司，主要產品涵蓋各類衛星導航及光電類測繪儀器。南方導航作為南方測繪控股子公司（南方測繪持有南方導航51%的股份）專門從事與衛星導航技術相關的測繪儀器研發、生產及銷售，與司南導航同處于高精度衛星導航產業鏈。
據招股書，截至招股書簽署日2023年4月20日，王永泉直接持有司南導航1,792.82萬股，占司南導航總股本的38.46%，并通過員工持股平臺上海澄茂投資管理中心（有限合伙）（以下簡稱“澄茂投資”）控制司南導航12.16%股份；王昌直接持有866.58萬股，占司南導航總股本18.59%。
二人合計控制司南導航69.2%的股權，且為一致行動人，因此王永泉和王昌為司南導航的控股股東、實際控制人。
據首輪問詢回復，司南導航成立于2012年，成立當年即與南方導航、南方測繪開始合作。歷史上合作內容主要系南方導航、南方測繪向司南導航采購高精度 GNSS 板卡/模塊用于集成其自產的高精度GNSS接收機。
1996年9月至2000年12月，司南導航實控人王永泉就職于廣州南方測繪儀器有限公司（南方測繪前身），任副總工程師，負責高精度差分GPS定位技術以及測量型GPS接收機的研究，彼時與南方測繪實際控制人馬超相識。
由于北斗/GNSS芯片、板卡/模塊等上游基礎器件技術含量較高，關鍵技術瓶頸難以突破，南方測繪及其子公司南方導航不具備研發相關產品的能力，該類板卡/模塊產品均需對外采購。
因此，王永泉創立司南導航并自主研發出高精度GNSS板卡后，通過測試比對，馬超對司南導航自研的板卡性能及價格較為認可，故通過南方導航、南方測繪向司南導航采購板卡用于集成RTK測量儀、北斗基準站接收機等高精度GNSS接收機。
實際上，司南導航與南方測繪存在聯合參與招標比測的情形。
3.3 因不滿足設立期限及注冊資本的要求，2012年司南導航與南方測繪聯合承研北斗重大專項
據首輪問詢回復，2012年，在北斗重大專項“多模多頻高精度OEM板（區域信號）”項目對外招標確定承研單位時，由于司南導航成立不久，在設立期限（設立時間需大于1年）和注冊資本（注冊資本不低于1,000萬元）方面均不符合獨立承研的要求，因此與南方測繪作為聯合體承研了“多模多頻高精度OEM板（區域信號）”項目。
鑒于雙方在2012年北斗重大專項聯合承研過程中，合作較為順暢，且以聯合體的形式參與招標比測，有利于雙方發揮各自的優勢。在2018年至2021年第一階段和第二階段的多模多頻高精度模塊比測中，司南導航與南方測繪再次作為聯合體參與了招標比測，并分別取得了第二名（第一階段）和第一名（第二階段）的成績。
因此，監管層要求司南導航說明其與南方導航合作研發的具體形式，研發成果和知識產權歸屬情況，相關研發成果在司南導航及南方導航、南方測繪產品的應用情況。
對此，司南導航表示，其與南方導航母公司南方測繪兩次合作承研北斗重大專項。
其中，2012年12月，合作承研的項目為多模多頻高精度OEM板（區域信號），承研方為南方測繪，聯合承研方為司南導航。
對于研發成果和知識產權歸屬情況，上述司南導航與南方測繪聯合承研的北斗重大專項中，南方測繪主要負責產品的產業化工作；司南導航主要負責高精度GNSS板卡/模塊的研發工作，研發成果均由司南導航申請了專利，專利所有權歸司南導航所有。
其中，2012年，司南導航與南方測繪聯合承研的多模多頻高精度OEM板（區域信號）項目共形成3項專利，專利號分別為ZL201310374505.X、ZL201320521580.X、US10101461B2，權屬均屬于司南導航。
蹊蹺的是，2013年，南方測繪申請的專利的發明人中竟包含司南導航實控人王永泉。
3.4 2013年南方測繪獨立提交的專利申請，其發明人中包括王永泉
據國家知識產權局信息，一項名為“北斗精密授時技術”的發明專利，專利號為2013101438343，申請日為2013年4月23日。截至查詢日期2023年5月11日，該專利的申請人為南方測繪、南方導航，發明人包括王江林、文述生、閆少霞、王永泉、李寧，案件狀態為專利權維持。
需要說明的是，2018年4月24日，該專利的發明人由王永泉、文述生、王江林變更為王江林、文述生、閆少霞、王永泉、李寧。
該專利的說明書顯示，該發明涉及一種硬件授時技術，特別涉及北斗衛星導航技術和全球衛星導航技術的精密授時技術。其旨在解決現有技術中存在的因時間傳遞設備精度不足導致在通信、電力交通、高速數字網同步等領域無法進行高精度時間和頻率同步而產生的問題。通過該發明，可精確確定用戶始終對于標準時間的偏差，并實現不同地點用戶始終精確同步，精度達到納秒級。
不難發現，2013年4月，南方測繪及南方導航提交的專利申請中，該專利的發明人中卻包含了“王永泉”，其與司南導航實控人王永泉或為同一人。
作為司南導航同行業主要公司，南方導航在司南導航成立當年即與司南導航合作，且2019-2022年均為司南導航大客戶，為司南導航創收超億元。上述合作是否基于司南導航實控人曾在南方導航任職的關系？不得而知。
此外，2012年，司南導航曾與南方測繪聯合承研北斗重大專項，對于研發成果和知識產權歸屬情況，司南導航表示研發成果均由其申請了專利，專利所有權歸司南導航所有。而2013年，司南導航實控人王永泉即現身于南方測申請的專利的發明人名單中，且該專利涉及北斗衛星導航技術和全球衛星導航技術的精密授時技術，個中是巧合還是另有隱情？
石投入池，漣漪泛起。種種問題下，司南導航能否通過資本市場的考驗？拭目以待。