前幾天研究片仔癀的時候，拿它與云南白藥作了比較，當時認為片仔癀的中長期投資價值更大。因為它可以多次提價，和茅臺投資邏輯類似，且稀缺性更強。今年以來，很多人看空云南白藥、看多片仔癀，因為片仔癀80億的營收撐起了1500多億的市值。
(資料圖片僅供參考)
云南白藥目前股價54元，距離2021年初的最高點112.7元，已經腰斬。今年以來，云南白藥累計下跌25.94%，而同期上證指數下跌幅度為16.25%。相較于中藥板塊整體表現，云南白藥令人汗顏。
不得不說，云南白藥的管理層還是負責任的，至少沒有放棄。這不，11月8號剛剛發布第十屆董事會決議公告，選舉王明輝為第十屆董事會董事長。王明輝曾帶領云南白藥創造了奇跡，已經60歲的王明輝再度出山，云南白藥能否困境反轉呢？
一、王明輝任職的17年，云南白藥營收增百倍
由于云南白藥需求縮減嚴重，企業經營面臨挑戰，王明輝1999年被派遣到云南白藥擔任總經理，此時云南白藥年營業收入只有2.32億元、凈利潤0.34億元。
人在其位謀其政，王明輝通過改革為云南白藥注入新鮮血液，挽救了危機，并使云南白藥坐上了中藥龍頭的位置。他主張將云南白藥的配方運用到其他產品中。云南白藥在接下來的幾年，動作不斷，爆款頻出。
2001年推出云南白藥創可貼，2007年創可貼營收跨越式增加到2億元，僅次于邦迪（創可貼領頭羊）。
2004年云南白藥牙膏問世，第一年便實現盈利，兩年銷售額破1億，2021年營業收入59億元，占據了國內四分之一的牙膏市場。
2017年，王明輝離開云南白藥，而在2016年底云南白藥營業收入已經超過220億元、凈利潤29.2億元，17年時間里營收增長近100倍、凈利潤翻了80多倍。
二、混改失誤，云南白藥賺不了認知外的錢，王明輝再次出山
隨著牙膏營收增速放緩，云南白藥也在思考自己的下一步該去向哪？最終選擇混改引入民間資本，2016年新華都實業集團股份有限公司斥資200多億元，成為云南白藥的股東。
混改并沒有改變現狀，反而讓云南白藥站在了風口浪尖之上。這里不得不提一下陳發樹，他自己擁有云南白藥0.7%的股份，同時也是新華都背后的實控人。
陳發樹人稱“陳菲特”，熱衷于投資事業，曾用八年時間獲得400余倍的投資收益。數據顯示，2019、2020年，云南白藥在二級市場投資了50多億，貴州茅臺、恒瑞醫藥、伊利股份等等，它都買過。
根據年報數據可知，前期的投資確實給云南白藥的利潤表增添了美感。2019、2020年，云南白藥投資收益依次為14.7億元、3.92億元，公允價值變動損益分別為2.27億元、22.4億元。
也就是說，云南白藥這兩年投資賺了16.97億元、26.32億元，在同期的凈利潤占比分別為39.9%、47.7%。投資使得云南白藥業績持續增長，2019年、2020年云南白藥的凈利潤同比增速分別為19.75%、31.85%。
如果扣除投資收益，云南白藥實際上是增收不增利的。
從賣白藥到賣牙膏，云南白藥都賺到了錢，因為它有國家絕密級配方、也懂得把配方運用到牙膏中解決牙齦出血的問題。但是，投資真不是它的強項，財富是認知的變現，云南白藥賺不了認知之外的投資收益，靠運氣賺的錢，最終會憑實力虧掉。
2021年基金抱團行情瓦解，云南白藥的投資業務暴雷，業績和股價都來了個大反轉。2021年云南白藥收入正常增長達到367億元，但公允價值變動損益-19.29億元，直接使凈利潤同比大減49.17%，僅剩28億元。
投資暴雷、業績大減，云南白藥成為資本的棄兒。當然，它也在行動挽回形象，5月份公開宣布戒掉“炒股”，從3月底到9月底半年時間內，交易性金融資產減少了16.56億元，確實也說到做到了。
根據最新公布的三季報，云南白藥前三季度營收和凈利潤雙雙下降，業績不見好轉。王明輝再次接管云南白藥，如何尋找新的業績增長點，打造像牙膏那樣的爆款，或許是云南白藥困境反轉的關鍵。
三、如何看待云南白藥的未來發展？
1、未來3到5年，牙膏仍然是云南白藥的業績支柱
社會財富遵循二八法則，即80%的財富由20%的人掌握。云南白藥的利潤構成也是這個道理，云南白藥收入主要來自商業和工業兩大板塊，商業對應的是省醫藥，工業包括藥品、健康產品和中藥資源。
2021年，工業銷售收入127億元，在總營收中占比35%，卻為云南白藥貢獻了82%的利潤。
工業板塊占比最高的是健康產品業務，牙膏在健康產品中占比超90%，所以說牙膏是云南白藥利潤的主要來源。
不得不承認，云南白藥牙膏確實賣得很好，銷售額已經從2010年6.6億元飆升至2021年59.1億元，年復合增長率達22%。對應的，云南白藥牙膏已經成為國內市場銷量最好的品牌，如今市占率24.8%，排名第一。
機構統計數據顯示，國內牙膏市場規模逐年增加，市場容量高達300多億。云南白藥如今作為牙膏領域的大哥，未來牙膏業務依然能繼續增長。
2、重視研發，未來可期
2021年年報顯示，云南白藥在新CEO董明先生帶領下，進行了由營銷扛起到數字化、研發、資本、營銷等四輪驅動的迭代升級與創新變革。
這一年，云南白藥銷售費用率是10.71%，相比去年減少了約1個點。研發費用3.31億元，同比猛增83%。
根據年報，云南白藥目前主要在研的項目有7個。
PSQ項目，是為了開發1類中藥創新藥，用于心腦血管疾病的治療，已經獲批準許進行臨床試驗。附杞固本膏是我國首個批準臨床的證候類中藥新藥，用于溫腎固本。
此外還有中藥飲片、生物醫學護膚品等項目。研發到上市需要幾年時間，不過一旦有新產品成為爆款，也能成為云南白藥的業績源泉。
隨著中成藥集采常態化，依靠傳統大單品、高盈利、高費用的經營時代已經過去。集采會倒逼中藥企業重視創新研發。飛鯨投研認為，云南白藥曾經走錯過一段路，但“浪子回頭金不換”，現在它算是一家產品多元化、國際化、重研發的企業。
云南白藥能否迎來新的轉折點？希望王明輝能給我們一個不一樣的驚喜。
飛鯨投研長期跟蹤特色榜單：《成長50》：匯總各熱點行業具備成長潛力的股票。更多精彩，請持續關注飛鯨投研。
關注飛鯨投研，這里有您最關心的投資報告！
來源：飛鯨投研